封面圖片：人民幣兌港元近日持續貶值，引起投資者關注。（亞新社）
人民幣兌港元近日持續貶值。貶了多少？這要看用哪一天作比較。若是與去年1月1日人民幣匯價接近高峰期時作比較，到今天已總共貶約10.3％，若與剛好一年前相比，則貶約7.6％，幅度不可謂不大，引起投資者關注，是理所當然的。
人民幣兌港元貶值的原因是什麼？這可有不同的假說。第一個假說是人民幣相對於其他主要貨幣，即一籃子貨幣，並無明顯的貶值，改變的只是美元兌其他貨幣都升值而已。又因港元與美元掛鈎，美元升值，便等於是港元升值或是人民幣貶值。
相對一籃子貨幣屬升值
這假說有一定的支持，從2015年1月1日至今年11月23日，歐元兌美元貶了12.7%，英鎊貶了20.4%，人民幣貶了10.3%，但日圓升了6.3%。從這些數字可見，人民幣兌美元的匯率變化還及不上歐元或英鎊，只是這段期間日圓較有起色。既然如此，其實可說人民幣相對於歐元與英鎊不但無貶，反而升了值了。
但這假說並不完備，可能有另一些事實是被掩蓋。我們再看看第二個假說，即人民幣有走資壓力。檢查這個假說的重要步驟是注意中國的外匯儲備有何變化。2015年1月，中國外匯儲備若以美元作單位，共是3.813萬億美元，但到2016年10月，則只剩3.121萬億美元，總共下跌18.2%。這下跌會否只是因為中國外匯儲備中的歐元及英鎊貶了值，致使拖低儲備以美元作單位的總值？這當然可能。雖然外人無從得知中國外匯儲備中歐元、英鎊、日圓與美元的比重，但從上述引用過各國貨幣匯率變化的數字，儲備下降的18.2％，不大可能完全歸咎於美元以外的其他貨幣貶值，資金應有流走，但絕非18.2%這麼多。
中國官方說人民幣沒有持續貶值的基礎，這話基本正確。中國的貿易總額（出口加入口）雖因世界經濟不景而有所下降，但去年中國的貿易順差（出口減入口）卻破了歷史紀錄，而影響匯率走向的，正是貿易順差，不是貿易總額。從2015年1月到今年9月，中國總共錄得9,355億美元的巨額貿易順差，對人民幣理應有很大支持，使其升值而非貶值。至於資金進入中國投資，還是資金離開中國到外國直接投資，就數量而言差別不大，與貿易順差之巨大，不可相比。既然如此，雖則有順差，儲備似仍有下降，那便必然有其他途徑在走資，亦即不少人都有把人民幣資產換作美元資產（或是與美元掛鈎的港元資產）。買美元資產後將其留在內地還是放國外，倒是毫不重要。
資金轉投美元因踏加息周期
為什麼買美元或美元資產？直接的原因顯然是美元正碰上加息周期。我們要注意，滙率是一種貨幣與貨幣之間的相對價格，它比其他商品的價格，特別的不穩定，容易過度調整。只要人民相信美元會升值，就算這信念並無根據，也難阻大眾沽人民幣買美元，起碼在一段時間內會如此。
人民幣貶值是一把雙面刃，貶值有利出口、刺激經濟，但同時又使到人民要付出較大的成本後才可買到外國貨，大幅貶值也可能使到金融市場波動。不過，從國際博弈的角度看，人民幣這次的靠市場壓力自然貶值，倒可能有不一定預料到的好處。
特朗普一直指控中國是匯率操控國，即中國壓着人民幣的滙價，不准它升值（以致損害到美國的競爭力），但現在市場力量卻顯示出人民幣其實存有貶值壓力，並非特朗普所想像中的升值壓力，這大可增加中美之間中方的談判理據。中國官方似乎頗有意使到人民幣國際化，容易兌換。倘如此，現在先讓它貶一段時間，打好基礎，將來實施自由兌換時，便可能正碰上升值壓力，這對到時的市場心理，會有好處。
原刊於《晴報》，獲作者授權發表。
