捐贈基金的投資，是我們平常說的互惠基金（公共市場上的債券和股票）和另類投資（私募股權、對冲基金等）基金們背後的金主之一。由於習慣在他人背後，且本身多少有點像公營機構，其許多的運作和決定有的要披露，有的要向多方的持份者交代，受人指指點點，故自來就十分低調和保守。
直至耶魯大學的大衛·史雲斯（David Swensen）的出現，和由他和包括保拉·沃倫特（Paula Volent）等幾個助手所寫的《Pioneering Portfolio Management》，捐贈基金這個門派像平地一聲雷，把本來不過是象牙塔塔內的行政辦公室，搖身一變，成為投資市場裏一員不可忽視的重炮手，在風雨交加時，更有定海神針的作用。
史雲斯已經於 2021 年謝世，上文介紹了他其中一位高足是沃倫特，道出了她如何由一位博物館講導員，上位躍升至手握 27 億美元的基金操盤手。當中的一個關鍵詞，是這史雲斯系（以及由之所帶起的一股機構投資的旋風），重新定義流動性的需要。
高流動性有高成本
史派門人認為，因為投資者對流動性有誤解，往往為流動性支付了高昂的溢價，所以有些資產的價格長期處於失效狀態的。一些看來是不流通或不能馬上變現的資產，價值長期被低估；相反，那些可以被馬上變現的資產，價值長期被高估，這反映了投資者為流動性支付了較高、有時甚至是枉然的溢價。
但其實，對流動性（或變現力）的追求，理應是因人而異、因機構的性質而異的。對於像捐贈基金而言，如把基金視作一家「公司」的財資部門來看，這家公司的長期持續性，在正常的情况下，是超穩定和長期的，就算是進入老齡社會的歐美國家，本土雖然面對少子化的問題困擾，但受惠於全球化下各地家長都很願意把子女送到發達地區的學府，國際學生的流入，其實足以彌補本地少子化所產生的教育資源供應過剩的問題有餘。
須除成見、破心魔
因此，用作匹配資產和負債的長中短年期和類別分配比例的投資策略上，就不應該生硬或死板地把大部分的資產，囤積在高流動性、變現力高的資產類別身上，而是要破除成見，看穿看透其實對流動性高的資產類別的偏好，是一種心魔，是自我捆綁的一道枷鎖。綁手綁腳之下，這枷鎖讓投資人長期不自覺地、或者是視而不見地，把本來可以獲得的高回報，用這些斬獲本來可以換來更多的獎學金、助學金，或可以用作搶人才和建實驗室等等的機會，隨資源停泊在高流動性的資產身上而溜走了。
亦即是說，接受不必要的低回報率，其實是有機會成本的，只是，「付費埋單」的，不是辦公室裏內按本子辦事的行政人員，而是社會上看不見的、本來可以獲獎拔尖、或面對上流無門的劏房家庭子弟、和呆在「公司」裏接受現實、在職工楷級上常自慚形穢的打工仔。（待續）
原刊於《明報》，本社獲作者授權轉載。
