早前在討論美國大型上市公司的併購潮時，提到「投資性的營運支出」（Investment SG&A），指近20年上市公司花多了不少的資源在這方面，減少了正常的資本性支出，形成一些估值上和交易評級上的落差，這裏藉此做個「補白」。
無形資產好有「型」
以在美國的數據為例，傳統的資本性投資（或稱有形投資）在20世紀70年代大約是無形投資的兩倍，但這剛好與近年的情況相反，現在有研究指上市公司的市值之中，最高約有68%的價值，可算在於無形資本身上。 有形資產是指那些你可以觸摸到的資產，包括傳統的資本支出的結果和日常的營運資本。 無形資產是「你觸摸不到的」，包括軟件程式碼、建立品牌的行銷活動、客戶的獲取成本和員工培訓等，由是者背後所花費的成本開銷，就是有建立無形資產的投資，近年的科網巨擘，就是好比道者的代表。
要衡量內部產生的無形投資值並不容易，因為這些投資費用，與損益表上的「銷售、一般和管理費」（SG&A，也有稱「營運支出」）中的維護性開支攪在一起。而傳統上，有形和無形投資的會計處理方式不同，當研發的成本、尤其是像上述為建立無形資產的支出開銷，與未來的收入之間的關係不明確時，這等開支洗費就會被計入當期的費用而被報銷掉。
只是，現在有研究和分析指，如把上述建立無形資產的費用重新計算，以資產的形式入帳，那麼，這套較能反映無形投資的資產負債表，其實更可以解釋資產價格的變動，更有助投資者和企業作分析和決定。
有學術界和會計界正在研究將無形投資從傳統的損益表中，本來應該於當期報銷的營運費用裏，劃分出來，並以預期可使用年期的方法攤銷。其中一個方法是，假設所有的研發、以及用大拇指法則計入30%的SG&A， 把兩者的加總，視為無形投資而計入資產負債表，並在損益表中作攤銷處理。這當然是個約數，還有不少討論的空間。
回報率的重新計算
不過為了方便立論，研究指在這個視角下，以2021年的美國大型上市公司加總的數據為例，投資性的營運費用，金額是傳統的研發費用的1.3倍，而兩者合計的無形投資，總額達到1.8萬億美元，達該年度所有上市公司總營業額的10%，絕對不可小覷。
再進一步説，另一組研究指，不少的明星公司（即那些ROIC高於平均水平、大手投資於無形資產的公司），其資本的投入和產出比，往往高於競爭對手。而當研究員以計入無形資產後的資產負債表，從新計算投資回報率時，在從低於-20%至到大於正30%的回報率的12個檔次位順中，剔除頭尾兩位後，在10個位順的9個之中，那些經調整後的資產負債表，都顯示調整後的投資回報乃高於調整前的。
總而言之，這些前沿的研究指，美國大型上市公司如按無形資產投資資本化這個原則算賬的話，整體的投資回報率，應高於按傳統把支出當作費用在當期冲掉這種舊式做法。當然，這套計算尚有許多的簡約和折衷，要成為普遍被接受的原則，路途仍然遙遠。
以上參考Mauboussin（2022）、Haskel & Westlake（2018）。
原刊於《明報》，本社獲作者授權轉載。
