金融市場利率上行動向引人關注。上周，一年期上海銀行間同業拆放利率（Shibor）連續多日超過商業銀行1年期貸款基礎利率（LPR），並最終超過央行1年期貸款基準利率。這一「倒掛」，令一些人士擔憂本就不低的實體經濟融資成本進一步上升。他們將直接原因歸結為近期力度頗大的金融去槓桿和嚴監管，擔心二者「誤傷」實體經濟。
「雙輸」局面
這種擔心不能說全然是杞人憂天。當前，中國實體經濟復蘇勢頭並不穩定，不少企業、特別是中小企業身處資金短缺、盈利能力不足的困境。貨幣市場利率上揚，雖如央行一季度貨幣政策執行報告所說，「不宜與加息劃上等號」，卻仍可通過票據和債券利率對實體經濟形成傳導。民營企業對票據融資更為依賴，融資成本隨票據利率走高，必將迫使它們減少投資。這對於以製造業為代表的實體經濟和以銀行為代表的金融機構將造成「雙輸」局面。迄今為止，金融市場利率上揚的衝擊尚未在實體經濟中大規模顯現開來，不過，4月，民間投資同比增速從上月的8.6%下滑至5.3%，似是一個警示訊號。
多位分析人士將目前情形與2013年下半年的「錢荒」作類比，希望監管層引以為鑒。莫尼塔研究報告認為，與2013年相比，目前銀行負債壓力明顯加大，社會融資所受衝擊料將增強，固定資產投資資金來源已然承壓。其結論是貨幣市場利率上行對實體經濟的影響力或將強於當年，傳導的時滯也將明顯縮短。也有研究者認為，不必過度解讀一年期Shibor高於一年期LPR的現像。無論如何，對於金融去槓桿和嚴監管的政策影響，監管層應當密切觀察，妥善應對。畢竟金融是為實體經濟服務的，「誤傷」絕非監管政策的本意。
然而，金融去槓桿和嚴監管的目標是堅定不移的，對此不應抱絲毫懷疑和僥幸。中共中央政治局就維護國家金融安全舉行集體學習，強調維護金融安全，顯示近來的嚴監管系列政策不是監管部門的即興之作，自然不會走過場或遇難而退。須知其政策意圖正是為了實體經濟協調、平衡、可持續地發展，因此，人們不應將強化監管與經濟增長割裂和對立起來。對以保護實體經濟為借口、抵制嚴監管的傾向，應當保持警惕。
也應當承認，強化監管政策暫時會對部分產業、部分企業造成一定影響，恐怕難以完全避免。對企業疾苦，監管層自不會漠然視之，關鍵是要處理好近期與長遠的關係。為此，須加強金融監管協調，有機銜接監管政策出台的時機和節奏，暢通政策傳導渠道和機制，穩定市場預期，把握好去槓桿和維護流動性基本穩定的平衡，有序化解處置突出風險點，為供給側結構性改革營造適宜的金融環境。具體而言，央行需要在穩定物價、促進經濟增長和防範金融風險、維護金融穩定等目標之間加以權衡。同時，「三會」通過監管政策引導金融機構去槓桿，會產生一定的緊縮效應，對此，可能需要貨幣政策在「穩健中性」的大框架下，予以一定程度的對衝。當前，人民幣匯率走勢平穩，短期內跨境資本外流壓力不大，國內貨幣政策調整空間依然較為充分。但是，市場普遍預測美聯儲6月加息為大概率事件，一旦美元連續加息，資本從中國外流的壓力將加大，國內市場流動性會進一步收縮。中國央行對美聯儲動向一直密切關注，當前需要著力分析和把控的是內外部種種新舊複雜因素的疊加、震蕩效應。
「兩難」甚至「多難」的情形
應當承認，兼顧強化監管與降低其對實體經濟的影響存在「兩難」甚至「多難」情形。穩健中性的貨幣政策不應也不會驟然轉向寬鬆。而央行對商業銀行實行定向優惠政策，鼓勵其向中小企業放貸，中外皆有嘗試，效果好壞參半，蓋因貨幣當局對資金最終用途極難追蹤。國內外許多人士曾寄予厚望的降低企業稅費，也面臨著越來越強的現實困難。財政支出剛性既在，而各級政府財政收入增速卻不斷下降。一季度，全國一般公共預算支出比收入多出1551億元，由此罕見情形，預料今年赤字規模或創新高。財政捉襟見肘之態畢現。
面對種種困難，政府並非束手無策。莫若轉變思維，向改革尋求答案。當務之急是放鬆市場準入，特別是允許非公企業進入盈利水平更高的領域。在「去產能」過程中，工業品價格上漲，上游國企受益更多，而中游民營企業得利有限，甚至遭受持續的利潤擠壓，其投資收縮壓力顯而易見，這種不合理的冷暖不均情形必須糾正。此外，國企改革要加快步伐，大力推進國企去槓桿，釋放「僵屍企業」占用的金融資源。這將是有益經濟全局的結構性優化。
雖說監管的目的是防控風險，而非引爆風險，然而，「無風險處置風險」只能是一種美好願望，金融業如此，實體經濟亦如此。在確保整體風險可控的前提下，著力糾正實體經濟存在的深層次扭曲，引導金融業脫虛向實，才能將「雙輸」「兩難」這樣左支右絀的被動局面，一變而為滿盤皆活。
原刊於財新網，獲作者授權發表。
