本周一在香港參加了李慧琼博士有關兩會的分享座談會，非常鼓舞聽到消費成為了首要重點。周二去了布吉，參加大摩 CIO投資峰會，今年氣氛跟去年非常不同，去年大部分CIO都仍對美國市場很樂觀，不少是美國總統特朗普支持者，非常熱中美國AI概念股，對中國則反而相對沮喪。記得有一名從中國移居到新加坡的朋友，對中國極度悲觀，說什麼香港都已成為金融遺址，建議全面做空港交所（0388），後來應有短暫輕微獲利機會，但如一直堅持至今，則不幸要輸大錢。
今年大部分人都對中國市場改觀，包括大摩本身，早前恒指目標總算提升至24,000 點，仍不算高，希望再有上調空間。他們今年派來了更多全球和亞洲高層來參加會議。他們告訴我，早在兩個月前已發出邀請函，當時美國投資者對中國的興趣仍不大，如果今天才發出，肯定更多頂級美國投資者將有興趣參與。但他們也指出，即使更多美國投資者來參加，也不會馬上再次大舉投資中國，因為過去的長期回報實在太差，很多機構已炒掉中國投資經理和分析師。再加上美國挑起針對中國的貿易、科技等全面鬥爭，包括限制中國投資，且隨時升級，大部分美國人亦當然愛國，所以即使來，也只會來觀察和增加關注度。我熱愛和平，當然希望中美關係改善，但從市場角度來看，我高興美國投資者對中國仍然慢熱，因為有不同意見，才會形成可攀的憂慮之牆，有利打造健康慢牛。
市場有不同意見 才可打造健康慢牛
但中國經濟前景就真的一片美好，投資就必定一帆風順？我的觀點跟大摩有點接近，實體經濟尤其消費仍頗疲弱，所以需要多一點財政刺激。但以市場而言，animal spirit（動物本能）已被DeepSeek Moment燃點起來，即使消費和通脹數據仍不如人意，但市場仍然強勁。如再加大量財政刺激，市場或將馬上過熱，泡沫迅速爆破，結果是又一次短命瘋牛。所以似乎今次中央不只關注實體經濟，連延長牛市壽命，也成為了一個重要政策目的。
雖然如此，今年都有一名香港人CIO 朋友（近年移民去了新加坡），對今年中國股市樂觀，但對香港前景仍非常悲觀，主要是跟深圳高速融合，消費轉移到內地，香港經濟空洞化，美國亦必繼續針對中國，長遠來說，聯繫匯率都將受壓。年初我也曾擔心如人民幣繼續大幅貶值，逼近與港元等值，港元脫鈎的機率確會增大。幸而中央表示有決心維持人民幣匯率穩定，似乎明白中國去年貿易順差高達近萬億美元，根本應有巨大升值壓力才對。另外今年特朗普政策混亂，美元不升反跌，美元指數（DXY）由約109跌至103.3，雖然DXY不包括人民幣，但也同樣受惠。
美國朋友對美市場仍充滿信心
美國股市又是否變成萬劫不復的熊市？在場的美國朋友，不少仍對美國市場充滿信心，原因有多個。首先是負面情緒已接近極點，上周技術指標如RSI已低於30 ，代表嚴重超賣，過去幾天的反彈完全是意料之內。其次，雖然美國預期經濟放緩，但大部分專家仍預期今年 GDP增長仍有約1.3%，尚未跌入衰退。美國企業是最有賺錢能力的，平均ROE高達18%，今年經濟放緩，但預期盈利增長仍有9%左右。周三晚美聯儲維持利率不變，但派出定心丸，宣稱並不預期衰退，且解釋關稅帶來的通脹應屬過渡性。大家反應半信半疑，因為COVID期間及後的通脹，也曾被形容為過渡性，但結果高企了兩年多，更是民主黨落敗的主因之一。但無論如何，大家對Fed put仍有一定信心，相信今年仍將最少減息一至兩次。
即使在AI capex 已否見頂，這個最具爭議問題上， 很多美國人當然仍未會就此投降給DeepSeek 和中國，他們仍堅持「Bigger is Better 」，追求AGI 和機器人3DAI ，必需最大AI 模型，需要數十萬甚至上百萬粒「GPU clusters 」！ 再者， Reasoning AI models 如 DeepSeek R1 ，更需要普通AI chatbot 的100 倍算力！
國會或聯同法院 制衡特朗普
除此，我認為近日美股能夠反彈的主因之一是特朗普暫停了掀起新一輪關稅戰，可能他也開始明白殺傷力非常巨大，亦可能注意力轉到俄烏停火談判上。今次峰會又再邀請了著名歷史兼地緣政治學家Niall Ferguson 到來，去年他非常支持特朗普，認為他將一改不良的DEI woke culture，亦將為美國帶來經濟繁榮。今年他口風大變，自稱是蘇格蘭傳統的自由主義者，怎可能是MAGA信徒，他雖預期特朗普勝出，也跟Elon Musk和JD Vance等稔熟，但他承認特朗普的disruptive power（顛覆能力），和白宮的混亂度，遠超他預期。
他認為特朗普的關稅政策既瘋狂更無效，在場CIO ，沒有一個相信關稅將為美國重振工業。他指出美國現今關稅水平，已回到二戰後約1946年水平，如4月2日真的如期執行嚴重和異常複雜的「Reciprocal Tariffs」（對等關稅），關稅更將重回1937年，大蕭條年代水平！他稱讚Elon Musk確是曠世奇才，但無奈他必須承認 DOGE接近完全失敗，不太可能減省大量政府支出，因為國會掌控財政大權。他更警告如特朗普繼續瘋狂下去，大打關稅戰，再加完全出賣烏克蘭，但仍未達到停火，那麼即使國會兩院仍由共和黨控制，暫時議員仍非常畏懼特朗普和Elon，但再過半年，情况或許有變，他們聯同法院，或將企圖制衡特朗普行為。
美國對中國將繼續強硬
Ferguson 教授的最有趣觀察是，特朗普表面強悍，到處欺凌盟友和小國，但其實內心缺乏安全感，感覺美國國力虛弱，所以才需Make America Great Again ，重振美國雄風。他認為因此特朗普不只想討好普京，其實更想討好中國，渴望達成一個「Grand Bargain」，將企圖軟硬兼施，既以關稅和芯片禁運作恐嚇，亦或願意出賣台灣。我不認同此觀點，美國不會「討好」中國，將繼續強硬，嘗試擴大版圖，恐嚇吞併加拿大、Greenland，且逼巴拿馬踢走長和（0001），交出運河。
Ferguson 指出一個由白宮經濟顧問Stephen Miran建議的所謂「Mar-a-Lago Accord」（海湖莊園協議），有點類似1985 年，臭名遠播的 Plaza Accord（《廣場協議》，簽後不久也被特朗普收購）。當年美國對日本、西德、法國和英國施加壓力，強迫她們答應貨幣升值，希望藉此減少貿易逆差。最大受害者為日本，日圓在兩年內升值100%，被認為種下之後數年泡沫經濟，然後爆破，繼而迷失30年的禍根。
特朗普得罪盟友 貿易伙伴未必就範
今次更瘋狂， Mar-a-Lago Accord 將以關稅和阻止進入，加取消保護盟國作威脅，企圖逼使G7、中東和拉美等國，干預外匯市場，推高本國貨幣，幫助美國重振製造業，減少貿赤，亦要把手上短期美債，轉買100年超長期債券，藉此壓低通脹和解決美國債務問題。美國甚至希望中國也同意簽署此協議。
這個Mar-a-Lago Accord 盡顯美國的自大和自私心態，只關心自身利益，忘記了今時不同往日，當年美國GDP仍佔全球的約35%，現在已跌至只約25% ，因此影響力已大不如前。其次，特朗普一上台已侮辱和得罪幾乎所有盟友，包括加拿大、墨西哥和EU等，他們會輕易就範嗎？况且墨西哥和越南等貿易伙伴，根本不倚賴美國為保護傘。
人民幣應循序漸進升值
最重要對象當然是中國，但中國是美國最大競爭對手。美國貿易雖然仍重要，但中國已足夠底氣抵抗關稅，國防更完全自主，近年更已陸續減持美債，何須聽美國的話？况且我早前已指出過，任何協議只要被形容為「廣場協議2」，即代表是一個陷阱，幾乎等同「南京條約2」，中方肯定不可能簽！
我其實是支持人民幣循序漸進升值，提升中國人購買力，改善貿易和外交關係，更有助提升整體國力。但中國應該採取主動，控制升值的速度，不應受美國影響。再想深一層，假如真的有幾個歐洲、拉美和亞洲國家，屈服於美國淫威，簽署了Mar-a-Lago Accord ，中國更不需要加入。因為人民幣匯率是以CFETS一籃子貨幣為標準，美元佔比已減至約19% ，歐元佔比約18% ，日圓約佔8.6% 。假如歐元和日圓真的升值，人民幣也自然會跟隨兌美元升值，但是升的幅度將比其他貨幣小，速度也較慢，即是最好場景。
美政策自我孤立 損害美元霸權
其實美國現今外交和貿易政策，大概率將導致反效果，變成自殺式自我孤立。Mar-a-Lago Accord更等同自動放棄美元霸權和儲備貨幣地位，如美元真的大幅貶值，將有助中國名義 GDP再次急速逼近甚至超過美國！
原刊於《明報》，本社獲作者授權轉載。
