第二次世界大戰時期英國名相邱吉爾說過:永遠不要浪費一場危機(never let a good crisis go to waste)。他續稱:「一場危機,讓我們真實地感受到一個時代的結束,及另一個時代的開始。每當發生大事,隨眾起鬨的多,靜心思考的少。每逢遇到危機,盯着風險的多,看到機會的少。」確實每字都發人深省。
今天發生在中國的房地產大規模泡沫破裂及其引發的通縮現象,是人類經濟史上罕見,也是一次對於人們思維上的挑戰。更重要是,對這些「新興」經濟現象的反思,其意義不僅是學術探索,也是為探尋應策之道,繼而縮短由於誤判走上歧路的機會,而浪費了時間。
在早前一篇題為〈通縮為何值得擔憂〉的文章中,筆者表示,對於長期生活在通脹環境下的人們,慣性認為經濟增長就是經濟增長;但在通縮環境裏,即便以表面價格計算的名義本地生產總值(nominal GDP)增長率陷入負數,唯在減去本身是負數的平減物價指數(GDP Implicit Price Deflator)後,在「負負得正」的公式下,可能得出正數的實質GDP(real GDP)增長。
「降準」在刺激消費和投資的局限
同樣地,傳統經濟學教科書強調,減息或「降準」(降低存款準備金率)是刺激貸款和創造需求的有效金融工具之一,原因是借貸成本得以減輕。但事實是否一定如此?人們或許還記得,當年日本的銀行貸款利率曾跌至零,唯仍未能刺激日本的個人、家庭和企業貸款需求,原因是什麼?對此,或許我們可以用公司或企業為例,會較易令人明白。試想企業通過貸款繼續生產,即便表面上貸款利率和利息成本為零,但在通縮作用下,由於產品出廠價格下降,企業可能在不知不覺間支付着相等於通縮額度的實質利率(real interest)。形象一點而言,「零貸款利率不一定就是零利率」。
國家統計局早前公布今年7月全國工業生產者出廠價格指數(PPI),與去年7月同比下降4.4%,也就是說過去大半年,每月均為負數。環比方面(即與上一個月比較)則下降0.2%,情况達大半年之久。在此嚴峻境况裏,對經營者來說,即便生意照做,甚而表面利率下調,但由於產品價格持續下挫,變相或在不知不覺間承受着不菲的實質利率。事實上,中國人民銀行同時公布,7月新增人民幣貸款3459億元,低於市場預期的7800億元,是2009年11月以來最低,只有去年同期的51%。
對此,部分分析認為,由於信貸數據反映內需依然疲弱,迫切需要政府進一步的政策支持,包括再度降準提供額外流動性(參看《明報》8月12日報道)。但正如本文所言,傳統經濟學提出在經濟不景情况時以減息刺激消費和投資,於「正常」情况下是有其合理性;不過在通縮情况裏則有其局限性,及需要有相應的認識和調整。
對房地產「住」和「炒」角色的反思
內地房地產泡沫破裂,亦同時提供了審視另一重要課題「樓房是用來住還是用來炒」的契機。這「住」和「炒」課題的提出,看來主要從社會和政治角度出發;但從「土地財政」和今天房地產泡沫破裂的情况以觀,也許我們不妨嘗試從另一角度,探討房地產和樓房在推動實際商業運作和宏觀經濟的角色。
舉一簡單例子:特別是在香港經濟發展初期,為數不少的公司為應付投資需要,又或要應付包括來自海外買家的新訂單資金需求,都會抵押手頭上的樓房,向銀行借款或增加公司貸款額度(credit line);另一方面,銀行有了物業作抵押保證,便較有信心放貸。在此過程中,物業為各方擔當了一種猶如黃金般的信心和財富「錨碇」(anchor)角色。於過程中,物業的「錨碇」角色也促進了香港工商業、出口業和金融業繁榮,這重要角色亦為不少傳統經濟學教科書所忽略。
當然,物業能否扮演此角色,前提是各方面對樓市平穩發展抱有信心。否則如果房地產價格持續下跌、前景不明朗,令房地產失去此「錨碇」信心和量度財富準繩的話,在市場經濟條件下,信貸會自然地收縮,經濟亦只會出現螺旋式下墜。
2003年香港同樣面對着疫情和房地產泡沫破裂,特區政府在經歷多番政策折騰後,最終決定以停止賣地和大幅減建公營房屋等措施,阻止物業價格下跌。這等措施,在內地對港開放自由行、帶動香港本地需求的作用下,香港經濟得以站穩陣腳。但遺憾的是,減建公營房屋和其後大幅增加公共建設,本是臨時性質,目的是穩定樓價和經濟,當經濟回復正常時理應調整;唯出於不同利益集團的盤算,卻被延續下來,使樓價再度急升,造成各種社會經濟問題,這是後話。對於今天的中國大陸,看來首務之一是增加各方對房地產作為財富「錨碇」角色的認識和重建信心;再者,因為其作用影響所及的不僅是樓市和房地產環節,而是更廣泛的宏觀經濟。
重審工程項目優次 嚴格論證和監控
當經濟陷入不振、民間消費和投資未能創造有效社會需求時,通過政府投資帶動社會整體經濟活動,便顯得重要,這也是傳統經濟學中凱恩斯學說的「逆周期理論」。2008年內地推出4萬億人民幣刺激方案,也是基於此考量。當前看來亦要在某程度上採用此辦法,但重點是如何汲取和避免上一階段的流弊。
台灣作家龍應台曾引述19世紀法國文學家雨果(Victor Hugo)這句名言(註):「驗證一個國家和城市是否發達,一場雨足矣,因為它或許有錢建造高樓大廈,卻還沒有心力來發展下水道;高樓大廈看得見,下水道看不見。你要等一場大雨才能看出它的真面目。」早前中國京津冀地區受颱風影響,連降暴雨,洪澇成災,足以證明這些影響民生的基礎設施──或經濟學術語社會資本(social capital)──的重要性和優先性。另外,則是要同時從制度上加強對各新增建議項目的嚴格論證和監控,制約權力的任性干預。
原刊於《明報》,本社獲作者授權轉載。
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