2022年環球金融市場罕有出現「股債雙殺」,即同一年股市及債市都錄得明顯跌幅。回顧過去100年間,只有1931年經濟大蕭條、1941年二戰及1969年超高通脹期間曾爆發「股債雙殺」。有「基金教父」之稱的雷賢達接受灼見名家專訪,細說今輪股債暴跌的來龍去脈,對今年市況又有何啟示?
延伸閱讀:專訪雷賢達:全球正歷經範式轉移 低通脹及平錢時代不再返
早於2021年底,善於捕捉宏觀經濟走向的雷賢達,已預計美國去年出現「股債雙殺」,但他可惜很多人當時未能察覺金融市場正醞釀巨變。他將今次大跌市歸因於市場游資泛濫,當各國因通脹惡化突然收緊銀根,導致資產價格大跌。
雷賢達表示,自從2020年各國為應對疫情祭出量化寬鬆(QE)措施,至2021年已持續一年多,初時推出QE屬無可厚非。然而,當歐美2021年重啟開放(reopening),撤銷防疫限制措施,很快經濟步入復甦,通脹亦快速上升,意味超低利率(0至0.25%)及寬鬆的貨幣政策難以維持,再加上為應對疫情的放水救市,造成貨幣供應增長過快,最終迎來超級通脹的困局。
佛利民:任何金融市況都是貨幣現象
他說,以往美國貨幣供應(M2)增長約4至5%,但在2020年的疫情間,M2增長達10%,甚至在2021年初高見27%*,自2020年初至今,美國貨幣供應累升超過四成,有關現象都可以用貨幣數量論**(Quantity Theory of Money)解釋,正如貨幣學派佛利民(Milton Friedman)所說,任何金融現象都是貨幣現象(monetary phenomenon),就算不是經濟學家,一般人都可以用常理看清美股2021年升市難以持續,但受到當時牛市表象所迷惑。
其實2022年底標準普爾已經預警,今年美國將步入類似1969至1970年的衰退。要出現「股債雙殺」的現象,首先是市場游資過多,推高通脹飆升,結果要勞動美聯儲重手加息以壓抑通脹,最後導致經濟衰退,企業大裁員等情況。
雷賢達指出,去年美聯儲連番加息,對整體債市衝擊非常大,10年期美債孳息率由年初0.5%彈升至3.5厘,不單國家主權債券大跌,信用評級稍次的債券更受創。而且,股票估值與債券收益率息息相關,隨着債券孳息率上升,股票估值亦下跌,首當其衝的是那些沒有盈利、但高估值的公司,這類股票價格動輒五成、六成、甚至七成或更多,可能大部分投資者沉醉當時市場景氣,並未察覺市場正發生巨變。
沒盈利、高估值股票價格動輒跌六至七成
美股於2021年11月開始下跌,當時最受重擊的是高估值、但沒盈利的股票,調整幅度較其他股票深,很多大藍籌在年半間市值便蒸發高達萬億美元,受制於去年第四季業績不如預期,而且一旦外資基金沽清某些個股,短期不會回歸中港市場,所以這類高估值的股票今年有可能仍然受壓。
雷賢達說,早在2020年中概股走勢已行先美股一步,當年下半年回港作第二上市或新上市的中概股大多屬於這類(高估值、但沒盈利)股份,由當時本地金融機構對股票融資的進取態度,他可以預見大跌市必定到來。
他續稱,「當2020年港股暢旺,銀行與經紀行對孖展貸款來者不拒,當時我便斷定這類股票到2021年會跑輸大市,隨後港股不單止大跌,而且由2021年首季至翌年11月仍跌宕不休,最終恒指由2021年2月高位3萬點,腰斬一半至2022年10月31日低位約14,500點水平。」
他說,很多人都不相信已經見底,要等反彈至17000點附近,才開始有人相信已見底,不少人覺得,在跌到萬五點左右時,技術指標如相對強弱指數(RSI)、MACD完全失效,但他指其實不然,這些技術指標仍然有效。
去年下半年港股跌得深 有自身因素
至於港股為何去年下半年跌幅如此深,他解釋除了上述宏觀因素外,港股也有本身原因。
雷賢達指出,美國證券監管機構與中方就在美上市中概股的信息披露有分歧,市場擔心大部分中概股面臨退市危機,中美關係急轉直下,令不少外資認為中港股市是「不可投資」(uninvestable),紛紛清倉中概股,甚至沽空,去年抛空個股及指數均創紀錄。
若參考過往經驗,股市下跌的中期跌浪一般維持6個月,長期跌浪則超過年半,但很少超過兩年。他以中資科技股為例,該板塊自2021年2月間始反覆下跌,一直跌至去年10月約20個月才見回升。
雷賢達指出,2020年全民投入的大升市,其升勢呈現抛物線(parabolic),很多人以為最容易賺錢,卻不知其實這時入市風險奇高,時機也是最差,到去年7月至11月的跌市剛好是升市的倒影,即插水式下跌。這次「終極一插」距離2021年2月港股高位下跌已近兩年,當市況跌到如此慘烈,人人都擔心熊市未完,他反覺得這才是入市機會,當恒指跌至萬六點水平,他已呼籲大家停止沽空大市。
大市見底仍未出手 只待轉勢契機
他說:「當大市沽空比例去到不合理地高的時候,其實就是一個訊號,告訴大家大市快將見底。」但他仍未出手,只等待轉勢契機。
自去年第四季開始,有幾項值得留意的因素有所改,推動市場持續反彈,首先是內地於去年12月初清零政策退場,撤銷疫情以來大部分限制,以恢復經濟增長為首要任務;二是政府放寬對科網平台監管力度;三是去年人民銀行及中國銀保監推出「金融16條」,要求金融機構全力支持房地產市場;最後是中美監管機構就在美上市的中概股審計問題達成共識。
雷賢達認為,中美關係去向對中概股的前景非常關鍵,在美上市的中概股不但可以較本港取得更高估值,而且單靠港股市場融資,有塘水滾塘魚之慮,他說以往中美關係較為融洽,這類監管分歧較容易解決,但目前雙方關係急轉直下,不利中概股的業務發展。
此外,他說內地政府對科網平台公司的態度明顯有變,即使監管仍在,但不會再加大力度,相信互聯網公司可在新的監管框架下繼續成長。不過,這些企業的銷售和廣告收入,未來仍會受制內地經濟復甦的步伐,料至下半年才能看到真正盈利復甦。
註:
*美國M2於2021年2月創歷史高位的26.9%,至2022年11月創有紀錄低位0%
**貨幣數量論的公式為[MV-PY](M:貨幣供應量:V:貨幣流動速度:P:物價水平:Y:實際產出),即當貨幣供應量增加,銀行加大貸款量,導致貨幣流通速度持續上升,最終傳導至商品和服務的價格,以及薪酬水平。