去年7月，希臘危機令投資者關注，而市場對美國及內地經濟的憂慮則於第三季浮現，觸發環球金融市場兩次大幅波動。2016年開始不足一個月，國際原油生産國未能就減產問題達成共識，加上環球股票特別是中國內地股票遭大幅拋售，以致環球金融市場表現再次異常動盪（表1）。
石油輸出國家組織（OPEC）及非成員產油國未能就原油減產問題達成共識，導致國際原油價格自今年初以來大幅下跌。此外，國際原子能機構（IAEA）在1月16日發表報告，確認伊朗已完成了準備工作，履行與六國之間達成的核協議。聯合國安全理事會、歐盟及美國隨即宣布解除對伊朗的相關經濟制裁。伊朗在2012年受經濟制裁前，曾是OPEC的第二大產油成員國。解除相關制裁令伊朗可以逐漸恢復產油，市場憂慮其生產過剩而令油價下跌（表2）。
與此同時，內地股票市場大幅下挫，在2016年首個交易周已先後兩次觸發了新實施的熔斷機制。隨後，內地三間交易所（上海證券交易所、深圳證券交易所及中國金融期貨交易所）於1月7日聯合宣布已獲中國證券監督管理委員會批准暫停實施熔斷機制，並於1月8日起生效。在市場避險情緒高漲的情況下，令環球股票價格持續下跌趨勢。環球經濟前景充斥着許多不明朗因素，包括人民幣對美元貶值（表3）及內地經濟增長放緩的憂慮，為香港這個小型開放經濟體帶來不少挑戰。近期，港元兌美元轉弱（表4）引起市場討論香港實施了超過30年的聯繫匯率制度的可持續性，加上美國利率正常化和步伐仍然不明朗，為香港2016年的經濟增長前景增添憂慮。
我們早前的月報已分析美國利率正常化不確定性，以及內地經濟增長放緩將對香港經濟的影響。本期月報則主力探討以下兩個關鍵問題：
低油價：油價下挫怎樣影響香港經濟？
低油價 一般情況下，油價的變化主要通過三個渠道，即實質消費、生產成本及通脹的相應變化影響原油淨進口者，例如香港和內地（表5）。
根據國際貨幣基金組織（IMF）有關油價下跌影響的模型7，我們可估計低油價對香港的經濟增長可能產生的影響。了解近期油價下跌的背後原因對是次估計至為重要。從廣義上來說，若供應因素導致油價下跌將有利於環球經濟，但若主要源頭是需求因素的話，則預示環球經濟增長放緩。在2015年，美國西德州中質（WTI）原油價格全年平均下跌了47.5％，而北海布倫特原油價格亦下跌了47.1％。去年油價下跌主要由於油產穩步增長，而美國增加採用先進的開採技術來採油，如水力壓裂法（hydraulicfracturing）與水平鑽探法（horizontaldrilling），亦解釋了油價下跌的部份原因。這表示油價整體下跌的主要源頭應該是供應因素。然而，環球經濟放緩以致對石油的需求量減少，亦在低油價中反映。表6顯示自2014年起，世界原油供應量與需求量之間的每天差額迅速增加，形成了一個原油供過於求的環球局面。
自2014年起，供應因素對油價暴跌的影響略多於需求因素，故我們假設供應因素對2015年總油價下跌的影響力有60％，這意味著供應因素部份在油價下跌中約佔28.3％至28.5％。2005年至2014年間，香港每年平均原油消費達1,670萬公噸9，故石油消費佔本地生產總值平均約為4.4％。在此基礎上，假設2016年的平均油價與2015年相若，即每桶平均約45美元，我們估計香港2016年經濟增長將增加0.3％至0.7％。
此外，油價下跌亦將影響香港通脹。在香港綜合消費物價指數（CPI）籃子中，原油相關組別佔整籃子的7.8％（表7）。在CPI籃子中，原油相關組別之間由於對油價變化的敏感度不同，故其消費價格亦有著不同程度的影響。煤氣、汽油、石油氣及其他燃料的價格對油價變動的敏感度相對較高，而公共交通車費則相對較低。由於我們預測香港通脹時已考慮了低油價這個因素，因此我們維持今年通脹率預測為2.5％，低於去年的3.0%。
環球市場動盪：環球市場波動性上升或股票大幅拋售對香港經濟有何影響？
環球市場動盪恒生指數（恒指）未能避過今年初的環球股票拋售潮。恒指繼去年下跌7.2%後，儘管於今年一月最後一周上升3.2％，亦難扭轉全月頹勢，最終跌幅達到10.2％，是自去年８月以來表現最差的一個月。
由於金融服務業是香港經濟的四大支柱產業之一，環球金融及信貸狀況的波動，一般對實質經濟表現有顯著的連鎖效應。恒指近期的表現（表8）已削弱了企業投資和消費信心。這將顯著地增加了今年香港經濟前景的下行風險。
我們早前的月報分析了恒指下跌對香港經濟的影響。我們亦可追溯到2011年，當年第三季恒指跌幅達22.6%，而金融及保險服務產出則在隨後一個季度收縮了0.8%，並降低了該季經濟增長0.2％。歷史可能不會準確地重演，但再次出現類似情況卻是極有可能。因此，我們預料金融及保險服務產出對整體經濟增長的貢獻在今年上半年即使不拖累，亦可能只是輕微利好。
總結
本期月報中探討的低油價及環球市場動盪兩個因素，對香港經濟的影響各異。如果是供應變化導致油價下挫，對香港（與內地）是一個好消息。然而，需求因素對低油價的影響力似乎正在增加，這將削弱低油價對香港經濟帶來的正面影響。此外，環球金融市場大幅波動可能會使香港商業景氣及消費信心轉弱，令香港今年經濟前景蒙上陰影。
今年，外圍環境的不確定性似乎相對較多，主要來自憂慮內地經濟增長放緩、美國貨幣政策回復正常化的步伐及時間表的不確定性、環球市場波動性的上升、以及需求因素對低油價的影響增加。再者，若外圍環境帶來的負面溢出效應大於預期，這將拖累內部需求，亦即是自2009年環球金融危機結束後一直帶領香港經濟增長的火車頭（表9）。
鑑於外圍環境存在極大的不確定性，一月的驚濤駭浪可能正暗示2016年的經濟增長或會遜於2015年。雖然我們現時對香港2016年全年經濟增長預測為2.4%，但下行風險正在增加。
（封面圖片：亞新社）
