去年全球金融市場表現得非常詭異，在新冠疫苗接種尚未開始，疫情完全沒有得到控制下，各大金融資產都創了歷史新高。
股債同漲衝上歷史高位 股債搭配配置失去意義
美國標普指數去年升18.4%，納斯特飆45.2%，全球股指上揚16.5%；國內的上證指數高收16.6%，黃金上漲24.1%。同時，美國的國債指數也上漲了18.2%，美國投資評級的債券指數升幅11%，去年股債同漲的情況為今年的資產配置帶來極大的挑戰。
資產配置的核心就是債券跟股票的合理搭配，因為這兩類資產通常可以相互對沖風險，在長期使得投資組合有一個比較平穩的回報。譬如說，一個最簡單資產配置：60%的股和40%債（指國債）配置，以美國資產為例，這個配置過去30年的年平均回報為10.4%。
但是到了2020年，新冠肺炎沒有結束，市場的樂觀預期已經大大地走到了現實前面，股和債同時衝上歷史高位。 在股和債同漲或同跌的情況下，股債搭配資產配置就沒有任何意義。
今年第一季度金融市場出現了巨大的震盪，通脹突然爆發導致美國10年期的國債一下子跌了13%，是1980年來最差。市場看好全球經濟的全面復甦，擔心通脹到來，聯儲局會提前加息。在國債的暴跌的同時又引發了高科技股和新能源股的暴跌，只有傳統產業股票大漲。
債券的一個天敵就是通脹上升，令人費解的是到了第二季度在通脹沒有回落的情況下，國債價格卻開始回升，美國10年期國債收益率從1.77%一度下落到了1.25%。因為中國開始收緊信貸而美國復甦的數據也見頂了，同時變種病毒Delta，在發展中國家和歐洲又重新爆發。市場重新開始擔憂經濟復甦的持續性，增長行業如科技等又再引起市場的關注。市場似乎認為通脹不再重要，而要考慮的是經濟復甦能持續多久，提前加息會不會讓經濟衰退提前到來。
幣策勢轉「鷹」 Delta未受控
今後的經濟會在一個什麼樣的大環境下？當前的資產配置要怎麼做？過去的研究發現只有在溫和的通脹以及比較寬鬆貨幣政策的環境下，才會對股市比較有利。在目前美國通脹持續走高的情況下，聯儲局的寬鬆貨幣政策必將會轉「鷹」。所以未來的通脹走勢是當前資產配置的一個關鍵考量。
另一個因素是疫情何時結束，全球經濟何時全面恢復？這次疫情全球已經有逾400萬人死亡。新冠病毒的變種Delta還沒得到控制，目前英國、印度等地出現了第三波疫情。這一類病毒早已存在，如何會跨物種而傳導到人類身上？人類如果不接受教訓，還會爆發類似的瘟疫，科學家認為5至10年內很可能還會有大瘟疫的爆發。有些病毒的變異性和無症性很大，人類如果沒有通力合作，將還會有更大的災難來臨。
拜登上台後，重新制定了美國經濟綱領：不惜一切代價以達到全民就業，恢復疫情前的經濟特別是就業，同時追求收入分配公平化。聯儲局政策也強調會維持零利率至少到2022年。同時，美國國會還準備了3.5萬億美元的基礎設施支出方案，投資在新能源，以及教育和創新等基礎設施方面。歐洲和日本，也正在醞釀類似的經濟刺激方案。
這樣天量貨幣投放和財政刺激會帶來持續的高通脹嗎？過去30年通脹回落的3個主要因素：1）全球化特別是中國入世，全球貿易繁榮降低了成本。現在貿易保護主義崛起，企業界要重組供應鏈，必定推高成本。2）科技進步是主要的一股通縮力量。數碼化、人工智能、遠程工作等等都降低了成本，提高了效率，但各國都在大力加強對科技公司的監管。3）過去30年勞動力在收入分配中相對地位下降，資本的所得分配最大。隨着人口老化，勞動力大軍收縮，而稅收、最低工資都在上升，工會力量也在崛起等。這些都是未來通脹走勢的不確定因素。
放眼科技股新興市高息債
所以，今年的投資主線應該在保守的投資大布局中尋找投資機會。我們仍然謹慎看好全球的股市。在全球的企業盈利增速不斷復甦的情況下，股票應該繼續保持一定的配置。在股票方面，特別是持續保持高速增長的科技行業和可持續投資，通脹受益等投資主題都值得關注。中國的股票，在政府加強監管下，乏善可陳；只能選擇科技、消費、環保、醫療及保險等行業的一些優質股待機而行。
我們繼續保持一定的債券和增加另類資產的配比。金融市場永遠充滿了不可測性，建議應該保持一定債券的配置。但在通脹高企和利率相對穩定的大環境下，我們會選擇收益率高、期限長的債券，包括新興市場的高息美元債券。
如果全球通脹繼續走高，市場會繼續擔心高利率會將經濟拖入衰退，屆時政府債券則為債券中的首選。另外，還建議相對增加對另類投資如私募股權、上市的商業地產和大宗商品的配置。
原載於《信報》，本社獲作者授權轉載。
