滬股賭場化製造排它性牛市

 

上海股市真正是一個與別不同，難以股市常理揣度的市場。自從上月21日人行出其不意減息，啟動真正意義的牛市以來，滬股除去急升三成，成交以倍數增加這些令人咋舌的奇異光景之外，最令人詫異者無過於上海股市的衝天牛氣竟全然沒有感染，帶攜它周圍的市場。甚至與它處於同一個經濟體的深圳股市不但看不到牛氣，甚或在滬市大幅上升的日子，竟然跌個四腳朝天。比如12月22日滬股升，而深圳中小板及創業板都出現洗倉式下跌。以下是今年幾個重要關節點，國內各大市場的表現：

 

 

此表顯示深圳全力發展的創業板及中小板完全未受益於滬股本輪牛市。

 

至於港股，11日21日以來，跌多升少，甚至在12月17日出現低於10月佔中初起時的最低位。至於每日跌的股票多於升的股票，乃至動軌下跌逾千隻股份（這種情況以前通常只出現在股災式的下跌）幾乎成了常態，大量以前為股民所追捧的熱門股份，從醫藥股到科網股，更不用說濠賭股了，全部跌個不亦樂乎。留守香港的投資者如沒有轉向為數不夠三幾十隻的內地金融股，幾全部一網成擒。所謂「竟遭夏台之福，終視堯城之變」而且「官守無奔問之人」，不知何時重見天日。

 

 

稱滬股本輪牛市是排它性牛市，可以說是再恰當不過的描述。現代市場經濟因為其相互關聯性，通常一個大的經濟體的走向會影響其他經濟體，尤其是全球化不斷深入的今天更是如此。股票市場作為經濟的寒暑表表徵着經濟未來的走向，無可避免會有互相關聯的趨勢。美國作為自由主義市場經濟體系的首要經濟體，一直擔當環球股市的引領角色，歐亞各主要股市亦步亦趨，有着非常高的關聯系數。美國的各大市場更不用說，很少長期背道而馳的。如滬股這般排它性的牛市可以說絕無僅有。

 

這在相當程度上印證了內地很多學者所說的，中國的股市更像一個賭場而不是一個投資市場。賭場與投資市場的差別在哪裏？首先投資市場有估值（valuation），投資者根據公司披露的數據，包括資產價值、盈利、現金流、派息等，結合經濟環境、企業前景、市場要求回報率等等估算出投資對象的價值。各人的估算會有差異，且時間推移，環境變化估算會有變化，從而市場會有一定的波動。因為估值體系相對均衡，盡去其舊而謀其新的極端排它性的情況很罕見。以美國世紀之交科網泡沫時期論，三大指數升跌或有緩急之別，納指升得多些，道指也一樣上升。

 

 

賭場則講概率而不講估值。詹培忠先生那傳神的，膾炙人口的「贏谷輸縮」是為賭場玉律，也就是贏率高時進，輸率升則退。滬股在政府明示暗示下贏率大幅上升，自然引導投資者盡去其舊（深、港股票）而謀其新了。滬股本輪與別不同的排它性牛市就是這種「贏谷輸縮」的賭場玉律使然。這又怎能不說中國股市是一個賭場呢？或者更正確地說，中國股市愈是走牛，賭場化的程度愈高。

 

滬股當下的這種賭場化也可以從它的大幅波動看出，以下是香港聖誕假期前四個交易日上證綜合指數的每日波動情況：

 

 

四個交易日有三天波幅超過3%。事實上上周隨後三個交易日波幅全部超過3%，因為香港休市，滬港通暫停所以沒有取作樣本。對於一個正常的股市，波幅超過3%的交易日，一年不過三數次而已。印度的統計是，引入股指期貨後，一年只有三天波幅高於3%。

 

 

筆者早前曾指出，政府只應使股市達致均衡，而不應時時想讓它作這樣那樣的工具。股市只有達致均衡，才能發揮它的功效，即把社會閒置資金引入積極的生產體系，由社會大眾被動的資金轉化為企業家可高效運用的資本；同時使資本所得的分配更加遍及社會成員。股市的均衡是一個多層次的體系，基礎是上市公司（發行人）與投資者的利益均衡。由於市場各方有力量強弱的差異，比如上市公司大股東，財雄勢大又有對公司資訊的佔有優勢等等，所以政府需要保護投資者，約束上市公司，以使強弱差異向均衡方向發展。又如基金經理他們手握巨額資金處於優勢市場地位，需要加以約束使其與個人投資者的強弱較為均衡。中國政府熱衷於讓股市作工具，很多時變成市場的參與者而不是仲裁者，以致中國股市成為怪胎無法成熟。

 

政府繼續強力推動滬股向上是既定方針。上周二、三兩天滬股大幅調整5%，人行馬上放風要放鬆銀根，讓非銀行金融機構在銀行同業市場的資金免繳存款準備金，使銀行多了幾千億可以借貸的資金，相約降準1.5%，幅度極大，使滬股馬上收復失地，全周倒升49點。客觀看，滬股市盈率14倍多一些，不是很貴。明年如果升上4000點以上就要小心。港股年到歲末，應有修飾效應，本周不會太差。除了有突發性利淡政治事變發生。