近期港股陷入悶局，日升日跌。散戶投資者無所適從，多袖手旁觀乃至不見為淨，市場從業者更是意興闌珊。這樣的背景下，人們可能忽略了市場，這裏說的是人們常簡稱之為期指的恒指期貨，正稍稍發生結構性的轉變。
10月13日起恒指期貨成交數量突然大幅增加。我這裏說的大幅增加不僅僅指絕對數量的增加，而且是更重要意義上的、相對數量的增加。10月12日恒指（這裏只計大期，不計小型期指，下同）成交83,528張合約，翌日增加至94,906張。香港期指市場成交額通常與現貨市場成交額呈正相關。10月13日的成交未臻歷史高位，本無甚特別。唯從更有意義的相對數量而喻，則極引人注目。
為了衡量期指成交額孰高孰低，筆者引入一個參數權稱為 ω，表示期指成交額所代表的市值，即成交張數 × 每張平均市值 ÷ 恒指成分股成交總額。也就是期指成交市值是現貨的多少倍。10月12日ω=2.82，翌日升至4.38。必須指出，2.82是一個非常正常的數據，而4.38大幅上升50%，明顯溢出了正常範圍。通常只有在期指結算日之前兩三個、稱為「轉倉」的交易日，才會出現這種情況。10月13日並非轉倉期，本不該變生肘腋。退一步說，如果只是偶爾出現一個交易日，也不值得深究。但筆者統計了以該日過分水嶺迄今前後，各25個交易日，在10月12日之前的平均 ω=3.43，之後 ω=6.85。這種平均數據的大幅變化引人注意，值得深究其背後的原因。
在這之前，內地公安部門披露了查辦一家以貿易公司之名，參與內地股指期貨交易牟取暴利的案件。案情稱一家由俄羅斯高手控制、在張家港保稅區註冊、名稱為伊世頓的貿易公司以700萬資本，從2012年至2015年三年時間使用高頻交易，在內地股指期貨市場，賺取20億巨利。筆者所以在上一段不吝筆墨，分析香港期指市場最近引人注目的變化，就是聯繫了伊世頓一案的發展。很明顯這家貿易公司已終結了在內地股指市場的高頻交易。因為主事者已墜入內地法網；同時內地股指期貨市場己跡近關閉：每日成交只及高峰期0.4%，一份合約交易成本超過2,000元。什麼頻，高頻、中頻、低頻均不派用場了。在這種情況下，高手們會否移師香江，來港覓食呢？
「大殺傷力武器」高頻交易
高頻交易是一種電腦程式交易模式。優勢在極高速度，快人一步搶到貨或出到貨；擅長在極小幅度波動中以頻密交易，積小勝為大勝。在期指交易中，可能每次只賺幾點甚至一點，只要扣除費用有盈利即可。以伊世頓為例，它每秒鐘可產生31個指令，即每個指令只需33毫秒。比內地的同行快10倍，被稱為股指期市大殺傷力武器。因為持貨時間極短，有時可能低於一秒，這樣風險極小。以三年賺取大約300倍利潤計，每年複利7倍上下，每月只須賺取百分之十幾盈利。分配於每個交易日只需有0.5%進帳。
以期市按金10%即放大10倍計，內地歷史最長、交投最多的滬深300論，每日賺三點已超標了。高頻交易在相當程度上，是一種糾正超短線錯價的套利行為。它捷足先登，比人快一步買入或沽出已出現的賣盤或買盤，並以很快出現的更好價位平倉。這種交易使本來屬於非高頻交易者的極小一部分利益，轉移給高頻交易者。本質上並沒有改變市場走勢。
原則上說，交易成本愈低、交投愈活躍的市場，愈適合高頻交易者。中港股市現貨市場，因為存在絕不便宜的印花稅（我這裏只說印花稅而不言及傭金，是因為傭金可以自由議價；且券商如自營高頻交易，傭金可以不計）使高頻交易者卻步，尤其是港股買賣兩邊都要支付印花稅；而 A 股買入要持貨至翌日，始可沽出。以中港論，股災之前的中國股指期貨，最宜進行高頻交易。只計滬深300每日成交200萬份合約，總市值超過二萬億。這等超大規模的成交出現的高頻獲利機會，俯拾皆是。就是這樣，才造就伊世頓這樣令愚夫愚婦羨艷妒忌的厚利。
香港恒指期貨市場，雖然比內地股指期貨歷史長很多，但香港期指成交量比之內地，明顯瞠乎其後，日成交似從未攀上20萬份合約的水平，只及內地十分之一。兩地選擇自然內地為上。現在內地禁止，轉進香港是合理選擇。從香港恒指與國指期貨成交量近期的消長，也可看出若干端倪。早期國期成交額不管絕對數字還是相對數字，皆不及期指遠甚。至本輪 A 牛飆起，國期始反客為主，凌期指而架之。但此次期指突然異動，國期反而沒有聲氣，一如舊貫，而再被期指超越，奪回主位。唯一的解釋是，高頻交易不會兵分兩路，浪費子彈，而應集中耕耘，使其吸引更多參與者，才有獲利的環境與機會。香港期指是否進入高頻交易的新階段，還需要再觀察，看看成交額的衍變。
投資者與監管當局，都不必擔心高頻交易的介入。前面已提及高頻交易，並不改變市場走勢。筆者統計10月12日前25個交易日，期指波幅的平均值為462點；而10月13日迄今25個交易日，平均值反而降至289點。儘管影響波幅因素甚多，但至少即使真的是來了高頻交易，也沒有使波幅擴大。
（封面圖片：PixaBay）
