九月港股：暫時移開了頭上那兩座大山

筆者當然不是要標榜自己有什麼神通，只是有所見略同之感，再加上決策者剛剛在這個時候有為 A 股築底的政策需要。不讓股指期貨繼續如以前般運作下去，確實有助於保底。因為每天一兩百萬張的合約成交，只是滬深300，合約市值已近二萬億。在目前只有幾千億總成交的情況下，期貨市場比現貨大十倍，必然有人通過現貨市場影響期貨的升降。這勢必與政府維穩的意願有衝突。只有去掉期貨市場，政府才能安寢。

問題是，較早前政府要求對非套保持倉與套保持倉繳納不同的保証金，使好淡倉的成本相差以倍數計，在中國語境下，套保必是淡倉，即對沖現貨持倉：而好倉反而是非套保的，因為好倉如果是套保只能是對沖沽空的敝口，但內地融券只佔兩融極少比例，即現貨沽空很少。這樣實際上是政府鼓勵期貨沽空，這與之前攘擾多時的出動公安查沽空的救市極為矛盾。

這種做法導致期貨嚴重低水，在前周三（9月2日）現貨月只剩10個交易日結算者，低水13%，而明年三月的合約也不過半年，竟低水超過25%。這應是期貨市場的健力士世界紀錄。這也反映中國資本市場是何等的混亂無序，簡直是暴君與刁民的博弈。當年股指期貨籌備經年，大鑼大鼓隆重推出。包括筆者在內的金融研究者對這一衍生產品寄予厚望。希望它能促進Ａ股健康發展。監管機構也熬有介事，規定除了付得起保証金外，還要經過考試，合格者才能入市。今天落得如斯境地，吾不欲觀矣。

順差擴大沽售放緩

兩座大山一文最有價值者在對人民幣匯價去向，從而是對港股去向的準確預測。當時筆者就指出，Ａ股落地易，人民幣貶值預期對港股的困擾則須拖到9月初新的（即8月份）外貿數據發表才可能有轉機。果然，正是9月8日上午11時半，數據出現於電腦螢光屏，港股抵達本輪，兩座大山壓下後引發跌浪的最低點，恆指低見20,524點。其後發生的兩天上升1,700點（最高見22,229點）的故事毋庸贅述矣。

客觀地看，8月份的外貿數據絕不亮麗，出口下跌了6%。卻為什麼如靈丹妙藥，使港股一洗頹風呢？就是兩座大山一文所分析的，它舒緩了市場對人民幣貶值的恐懼。自從上月伴隨外貿數據發表出現人民幣遽貶後，人民幣貶值如鬼魅困擾港股。8月份的數據顯示，順差大幅擴大至超過600億美元。市場人士自然認定在如此之大的盈餘下，人民幣不可能繼續貶值。這使原來急着沽售人民幣資產的投資者自然放慢手腳。

港股這輪下跌基本上是衝着沽售人民幣資產來的。這種情況下，急速反彈順理成章。其中有超賣的技術因素，有沽空回補的因素，但最重要的是人民幣貶值預期的微妙變化。實際上除了港股外，美電也隨着數據的發表而出現變化，早前因為離岸人民幣被兌換成港元而使美電觸及強方保証，金管局須連續多天入市承接沽盤。這種行動也在9月8日之後不再出現了。

在暫時移去頭頂上的兩座大山后，9月份的港股有比較大可能會進入上落市的偏安局面。9月8日的低點應有相當支持。同時人民幣貶值預期雖然略為淡化，但不應認為全面舒緩對中國經濟困局的疑慮，更不要認為外資會很快崔護重來。實際上中國經濟困難只在開始階段，匯價問題之外隨時再出現其它令投資者困擾的問題。同時中國目前對証券和金融市場的措施和部署，着眼點全在防備資金外流。廢期市目的只在維穩，並非要讓股市恢復牛市。因而難以指望Ａ股會有帶動港股的氣象出現。

因此，上落市的頂部難以突破7月8日內地股災禍及香港時的底位即22,800點。所以在移去兩座大山前加上「暫時」這一副辭，一則因為月數據變化不居，下月份是禍是福未可知；二則中國經濟其他方面可能再出狀況。因此9月股市雖有偏安之象，但還是謹慎為上，不要太冒進。