中國政府打正旗號介入災生肘腋的 A 股，以拯救受困的股民已經整整三周。以本欄前周提到的政治層面的目標而論，救市已完成政治層面的任務。即在政府資金大舉入市托高股價之下，A 股企在3,400點這一元月份高位之上，救市的三周平均水平以滬指論接近3,800點。相對於春節之後至6月中高峰的平均價（我所以取春節後至6月平均價持論，是因為本輪A牛雖起於去年11月下旬，但年初至春節期間曾有一段政府主催的，以119慘案為標誌的調整，及過節因素帶來的交投相對疏落的低潮。）雖尚有一成上下的差距，但政府的良苦用心，大體已撫平洶洶民怨。
救市策略成效得失
實際上救災最扣人心弦的場面發生在第一周，即7月6日至10日，由於股災起源於過劇的去槓杆化，大量沽盤集中出現，而救市路徑選擇存在極大失誤，諸如大量股份停牌避跌的苟且行為，及只救大市值指數成份股（大藍籌根本未現泡沫，跌幅不大，在救市時為推高指數，竟大幅推高內銀之類的金融股及二桶油（編按：即中石油及中石化），使其股價突破六月中的高位，引來市場嘩然），不救災情最重的小市值股份，引起更大恐慌，才造成第一周中段，官媒也認定救市無效跌宕反覆的局面。進入救市的第二周其實已無懸念，相當程度上既可以說是善後，也可以說轉為政府做莊的時期。
政府做了兩個星期 A 股的莊，策略發生了極大變化，原因是受了一些證券市場內外因素的影響甚至誘導。在初步穩住 A 股市況之後，政府較早的策略是讓 A 股穩定在一個選定的，被認為是可以接受的範圍。方法是通過行政手段，當股市溢出這一範圍時，限制指數期貨某一方向的開倉數量限制，輔以救市基金出手入市交易。這就出現了第一周救市初見成效，滬指沖破 4,000 點大有再下一城之勢時，中金所突然限制開好的數量，即引導市場不要再往上炒了。結果滬指應聲下跌，兩天之間滬指跌破 3,700 點。當時盛傳中金所有指引，股市連續兩天上升即引導回調，反之國家隊出動護盤。
這一手法只出現了一個來回。隨後是六連升，並沖破救市後的高位。是什麼原因使救市基金的策略這麼快就發生根本改變呢？原因在市場反應，股票市場是各種消息的集散地，市場參與者各出奇謀以實現逐利的目的。政府極難以計劃的手法讓市場穩定在政府合意的範圍。救市基金改變策略讓 A 股連日上升是因為傳媒報道政府有退市之意，雖然政府即時否認，但市場已生戒心，是以股指期貨連日大幅低水。
以歷史最長，交投最活躍的滬深300為例，現貨月連日低水超過200點，幅度超過5%，相約恒指期貨低水1,300點以上。這是一個令人難以置信的低水幅度，在健全的市場根本不可能出現，因為進行期現兩邊套利交易在三周有5%的無風險利潤，年化回報就高達80%。即使無法融券，那些大型基金可以通過沽出現貨，買入期貨進行套利。任由這樣大幅度的低水持續多日，無人套利實在蔚為奇觀。這樣護盤基金只好把策略轉變為扭轉低水，即對抗期指淡倉客上去了。再加上有報道說，在新加坡交易的 A50 期貨未平倉合約累積到很高的數量，有人想當然認定是敵人要從那裏發難，判定是淡倉作崇，從而發起全面對抗淡倉的策略轉變。
錯誤的假想敵
A 股救市所以出師不甚順暢，現在又左搖右擺不知如何措手腳，尤其是口中雖說救市只是暫時措施，實際上卻愈陷愈深，完全成了 A 股最大莊家，甚至被市場揪住鼻子走，連中證監前副主席高西慶都出來批評，本輪 A 股牛市先是有關決策人員極力唱好，迅速吹成泡沬，救市又全無章法，讓大量股份停牌，加重災情。所有這些全是技術層面的負責人員嚴重不濟。旅星學者鄭永年甚至由此懷疑，中國政府是否已經不再能夠召集足夠智慧的人員應付挑戰。
實際上，政府全力出擊，暴力救市，參謀人員應該準備好預案，即路線圖。首先是救市要達到什麼目的，如何全身而退，而不是見步行步。很明顯救市最緊要的，是解決去槓杆化而產生的巨量沽盤，因為這些沽盤如果不由救市基金入市承接，會在政治和經濟層面產生嚴重後果。解決了這一問題後，政府原則上是可以部署退市的了，至少可以轉為擔任比較低調的角色。比如讓市場在一個可以接受的範圍內運行，只在觸及上下限時作出干預，並逐步擴闊運行範圍，直至退出干預。最不可取是堅持與市場對抗，並認定到處都是敵人，尤其是受誤導把新加坡 A50 也放進關注甚至部署進行對抗的範圍。
實際上新加坡的離岸股指期貨交易，沒有現貨市場的配套，只是空中樓閣。當年新加坡交易所推出恒指期貨交易，港交所也煞有介事，把恒指期貨開市時間提前15分鐘作為應戰反應。結果除了開鑼那一天有幾百張外（相比於在岸數萬張成交），其後每天只得幾十張的成交。在香港的證券市場參與者根本無人會留意星市恒指期貨，傳媒也鮮有提及。因為根本沒有影響。
國內早有人反覆提及星洲 A50 期貨，但多為捕風捉影，牽強附會者多。因為早幾年星洲的成交張數，與所代表市值，與 A 股在岸市場的交投，根本相差很多個數量級。如果星洲 A50 期指與 A 股現貨，真有內地傳媒「睇相佬般的嘴面」所描述的那種強相關因果關係，即星洲期指是因，大陸市場走勢是果的話，金融學的理論恐怕要請洛倫茲按混沌學重寫了。（洛倫茲為美國氣象學家，混沌學的創立者，他最為世人所知的名言是，巴西某地一隻蝴蝶翅膀的偶然扇動所引起的微小氣流，可能變成美國德洲的一場龍卷風）
今次有人再提醒救市的主持人，關於星洲的動靜，是基於星洲方面交易激增，尤其是未平倉合約以十萬計。其實星洲期指有些每點只代表1美元，與內地上證50的每點200元及滬深300每點300元人民幣根本不可同日而語。在相當程度上，星洲的交易者尤其是淡倉持有者，並非雲中之人，閉目塞聽，不知道中國政府救市的態勢。他們持有淡倉更大的可能性是對沖現倉持倉。反而好倉更有可能是作政策套利的居多。
救市應且戰且退
中國在這次股災中的表現，在相當程度上體現中國政府有一種慣性的行為模式，那就是遇到挫折例必先找出或者咬定一個敵人，這可以掃除抗災可能遇到的障礙，增加合法性基礎。而國人多傾向相信政府的說辭。久而久之，國內民眾相當程度上染一種受虐待妄想症，舉目外望，到處都是敵人。結果陰謀論極之盛行。
在討論退市時，人們總是特別關心因救市而買入的政府持倉如何處置。實際上這是不同的兩件事，不需要也不應該同時處理。退出救市是應該盡早實行的事。政府長期留在市場，做莊家，扭曲了市場，其弊端不待智者而可知。A 股在早段產生嚴重的泡沫，即使到現時的4,000點，對於大部分股票而言，還是嚴重偏高。
救市目的只應如前所述，是為了使那些孖展融資的投資者有逃生的機會，不致引起民怨，也保證金融系統不致受拖累。如果政府想挾救市之餘威，提高救市目標，比如與市場下跌趨勢相對抗，乃至延續牛市等等，那就既需要更高的成本，甚或帶來更多問題，並不可取。
退市不須正式宣布，也不須一步退到底，完全可以且戰且退，就是定出下限，當市場觸及下限即時反擊，並逐步降低下限，直至市場自行找到底部。
至於因救市而持有的股份可從長計議相機而行，根本毋須現時討論。
「地行賤臣無言責，私憂過計如杞國」。雖然救市有正道，退市也有正道。但是短期之內，與市場的淡倉對抗已經成了救市基金的指導思想，只要國內股指期貨繼續大幅低水，政府都會選擇對着幹的策略，至少在新加坡 A50 期指月底結算之前都是如此，這是投資者必須注意的。
