上周五，港股在成交低迷，兼有些沉悶的氣氛中，如周三一般在下午二時多，大市在期指帶動下突然飆升，戲劇性地打破悶局，衝破日內高位，恒指最多時急升逾400點。正好與周三因傳聞香港出現確診新沙士（MERS）病例而下跌400多點相反，這次傳的是深港通將在收市後公布詳情。港交所在大市成交並不旺盛的日子，竟憑着這一傳聞急速上升。
深港通傳聞已久，按理說其對相關股份的影響應該已在股價中反映出來的了。而除港交所外，其他指數成分股與深港通並無關係。因為深圳上市的股份並無作為恒指成分股的 A+H 股份，一個深港通傳聞帶動恒指從低位上升400點，實在有些牽強。
其實滬港通至今交易並不活躍，港股第二季成交大幅增加，更大的原因是，4月初基金增加第二季度在港資產配置，加上個人投資者包括本港與內地的，積極參與細價股的瘋狂炒作所致。滬港通對港股成交額的貢獻在 5% 以下，幾近可以忽略不計。深港通在目前 A 快牛，港慢牛下，又有多大作為呢？
實際上，深港通如果不包括最具特色的中小板與創業板，則深港通只不過是聊備一格而已。因為深市主板已不再有新股上市了，歸併到滬市只是時日的問題；如果深港通包括那兩板，相信在目前該兩板估值已直上雲霄的條件下，敢於通過深港通機制入場的香港投資者數量不會多。留意滬股通的投資者一定會發現，當滬股急升時，滬股通的使用額度多現下降，甚至出現沽出多於買進的情況。
由成交結構看端倪
港股進入第二季度以後，市場交易結構發生了巨大變化，很多人稱之為 A 股化，雖然有失嚴謹，但這種變化與 A 股的瘋牛，極有關係殆無疑問。
下面筆者分別從第二季突破之前、高峰期和近日趨於平緩的市況中，各挑一個具代表性的交易日，分析當中的成交結構。
3月16日恒指收市 23,949 點，尚在去年4月10日宣佈滬港通後運行經年的上落市範圍之內；4月9日則是成交創紀錄的日子；6月11日則是近期較為平淡的交易日。這裏之所以沒有用統計平均數，是因為這些典型的日子的成交，與它們所代表的時間區段的成交結構相吻合。
從上表可以看到，恒指成分股所佔大市總成交的比例其實相當穩定，維持在大約三成，只在4月9日成交高峰期，才較為明顯地偏離正常比例。而其中最主要的原因，是衍生品成交所佔比例大幅下降所致。很明顯，如果衍生品達到突破前3月16日相當於恒指成分股 90% 的比例，則成交額應為約900億元，而總成交伸算應為3800億，則比例為26%，與前後兩個比例接近。而當天的衍生品成交比例下降得這麼多，是因市場大幅上升，幾乎所有熊證都被收回，所有牛證因正股上升過劇，使放大比例大幅下降，市場參與者不喜歡放大比例下降至五倍以下的牛證；認股證也因變為遠距的價外證或太深的價內證而影響成交。
從此表中我們還看到，第二季衍生品的成交不論絕對數額還是所佔比例都大幅上升，顯示散戶大量參與買賣。衍生品交易由莊家（即市場流動性提供者）與散戶作交易對手，多散戶參與才有大的成交，否則莊家只好頻密換價。從上表我們可以看到，二季前後的對比，之前衍生品成交低於恒指成分股，比例多在八九成之間；之後變成「妹仔大過主人婆」，高出兩成至三成之間，一來一回增加五成。這就是最近一段時間成交結構的最大變化。
市勢大幅波動成常態
正是由於大量散戶參與衍生品的交易，市場的主導者需要使市場經常處於大幅波動之中，一則可以誘使更多的散戶參與買賣，因為衍生品多有槓杆放大之效，適合賭性高的投機客；二是刻意製造的波動，可使市場主導者處於主動地位。這解釋了恒生指數近期每天大幅波動成為常態，市場往往是「無風也起浪」。上周的新沙士驚魂和深港通這類傳聞，導致市場大幅波動，就是當中的最新例子。實際上，雖然單日波幅擴大，但除了4月上旬的突然大幅上升外，按月波幅基本維持舊貫，上下波幅的百分率在單位數。這使指數期權溢價大幅增加，對開價者（writer）有利。
需知道，衍生品相對應的證券（即原生品）全為大型股份。從這個意義說，藍籌股的成交比例是有所增加。儘管很多人的感覺是股仔炒到「飛沙走石」，實際上，從絕對數字看，股仔成交確是隨大市總成交而增加，但港股交易的重心還在藍籌股，而不是如 A 股般交易到容易炒作的小型股。
實際上港股份現已分成兩個市場，一個是大型股市場，走勢由機構投資者主導，另一個是由3、500隻小型股組成，由莊家控制，高度 A 股化的市場。香港投資者可以各適其適了。
圖表：作者提供
