港股連跌七天雖然跌幅只是千點有餘，對一向風高浪急的港股似是司空見慣的尋常事。但如果再往前看，對上剛剛經歷一個連續六天愁雲慘淡的下跌，馬上再現淒風苦雨市況就似乎是不同尋常了。
過去15個交易日竟有13天是跌市。而表面上恆生指數跌幅不大，在相當程度上是被三隻佔恒指最大權重的匯豐（5）、騰訊（700）與中移（941）相對穩定所遮掩了。實際上很多曾經熱炒的股份本輪都錄得相當大的跌幅。投資者與市場從業員面對這般市況都深感無奈與惆悵。
資金外流之勢不絕
剛剛經歷第三季度因為A股股災引發的中港市場大幅下跌後，港股第四季度竟然虎頭蛇尾，可以說全因人民幣貶值預期再度發酵之致。引發這種預期發酵的，是中國經濟在政府不斷推出維穩剌激措施之下，了無起色：經濟增長持續放慢，外貿出口不斷下滑。經濟無法起蔽振衰，使資金離中國而去。
11月份外貿雖有500多億美元的順差，外匯儲備卻驟減超過800億美元。這些數字雖然不是簡單的加減線性關係，但也從一個側面反映資金外流似在加速。這種經濟下行和出口不振引發的人民幣貶值預期，促使的資金外流，正形成一種愈演愈烈的惡性循環。
在8月份港股曾因中國外貿出口錄得高單位數的下跌；中央政府讓人民幣匯價下行數個百分點而使港股出現拋售浪潮，恒指下試20500點水平。此次崔護重來，表面看港股跌幅溫和得多。這並不表示人民幣貶值預期對港股的沖擊己然淡化，而是港股所處位置有所不同。
與8月市場之基本因素有異
8月份時，港股因第二季度的大幅沖高，吸引各路資金入市，風暴降臨，大家爭相走避，自然蔚為大觀。而經過第二季的大幅拋售，該賣的，可賣的多己出手。第三季只在10月初出現時間不長但急速的升市，從而錄得資金流入港股，但在該時段成交額雖有所上升，但與4月初的情勢相比，明顯瞠乎其後。即使10月初的入市資金全數退出，沽壓也不如8月份。這正好解釋近日下跌持續時間長，但沽售不大，跌勢不急的原因。但受人民幣貶值預期引發跌市則不是如此，甚至可以說更明顯。
人民幣貶值，預期使投資者不願意持有人民幣資產。這與日本過去幾年發生的事明顯背馳。這首先與中日兩國經濟階段不同有關：日本已經衰到極，或望否極泰來。同時日元國際化多時，外匯市場足以提供對沖匯率風險的機制，而日本外貿早已告別巨額順差的年代，日元貶值足以推動外需以改進經濟。特別值得注意的是，日本與主要西方國家關係甚佳。
中國的情況則幾乎完全相反：經濟日中而昃，尤其是工業因各種原因開始了外移的趨勢，使出口受到不利影響；而在高順差之下，匯價下跌對出口的促進作用成疑；因為中國近年的內部政治演變，使中國與主要經濟體的政治關係大為惡化。
國際化提速——SDR成雙刃劍
對人民幣匯價陷入目前尷尬境地的事態發展，莫過於人民幣國際化突然提速，觸發點可以說是無數中國人引以為慶的「入籃」——即人民幣被接納成為SDR的其中一種貨幣。
本來作為中國與世界接軌，讓中國經濟融入世界體系，使人民幣國際化是應有之義。但這是一個過程，有着路徑選擇的問題，也有時機選擇的問題。在過去相當長的一段時間，中國當局非常謹慎：牢牢掌控人民幣匯價的定價權，堅拒人民幣升值壓力。近年人民幣國際化步伐突然加快，有人鼓吹為了與美國爭奪話語權——即世界霸權這種被毛澤東時代妖魔化的中性說法——應該讓人民幣取代美元地位。在這樣的背境下，中國為了配合 IMF 讓人民幣入籃而採取了重大措施。這樣人民幣入籃表面上看是 IMF 的決定毋寧說是中國與 IMF 的共同決定，至少也是雙方的默契。
SDR 籃子中的其他幣種，都是自由兌換的貨幣。唯獨人民幣是尚未開放資本帳自由兌換的貨幣。在這一意義上，人民幣國際化的路徑選擇顯得與別不同：先成儲備貨幣才自由兌換。毫無疑問，加入 SDR 削弱了中國政府控制人民幣匯價的能力。因為中國政府需要維持 IMF 對人民幣可買賣程度的要求。
實際上，有報道稱，8月初人民幣的遽貶其中一個因素是與入籃有關的。為了入籃，中國自己摧毀人民幣有升無跌強勢貨幣的形象。2005年匯改以來，人民幣一路升值，不要說港澳投資者對人民幣趨之若騖，中國吸引大量資金與這種人民幣的態勢也有極大關係。國內的商業機構乃至一般民眾，也從未想到人民幣會有強勢逆轉的前景，更不用說早為之謀作對沖之舉了。現在為了加入 SDR ，人民幣確實貶值了，在 SDR 機制要求下，中國政府掌控能力下降了。人民幣資產不再吃香了。
國際政治的考慮與選擇
影響最為深遠的是內地居民的信心。九七年亞洲金融風暴發生時，對諸如泰國印尼一類國家而言，沖擊雖由外資引發，但這些國家的富商巨賈乃至一般民眾爭相作資金外逃之計，大大深化危機，最終演變成災難。儘管中國不至於去到此一地步，但人民幣貶值預期將會是未來一年中國資本市場，經濟乃至政治層面的主導因素。
總而言之，人民幣本來應該選擇在經濟相對穩定，與主要國家關係良好的時候進行國際化的突破時機，才能平穩推進，使國家經濟真正得益。在目前情勢下的發展尤其是滲雜了國際政治的考慮，難免增加風險，使本己令人困擾的經濟局面加添一個資金外流的問題。
A股市場因為貶值預期的升溫，投資者對人民幣計價的資產胃納將會減弱。交投會萎縮，對券商及內險股有明顯負面作用。近日這種情況己經出現。A股成交又再回落到股災後的低位。監管當局很快會意識到，再推動A股上升根本是徒勞與無效的，因為用政府權威去推動A股上升，只為有意走資者製造套現機會，為他人作嫁衣裳而已。滬指將由 3400至4000 點再跌落 2800至3400 點範圍。監管當局應考慮重開股指期貨市場，即讓本已形同關閉的期指，通過廢止各種限制與降低超高交易成本，使其重新活躍，以使那些獨共南山守中國的投資者有對沖風險的途徑，同時使A股逐步成熟。
港股受人民幣貶值預期再起的困擾，在歲闌傳統旺季時候變得異常疲弱。以往港股多受美股帶動，原因以前曾有述及：就是主導港股的機構投資者多有美國背景。近日即使美股大幅上升，在美上市的 ADR 也不為所勳，甚至大幅下跌。充分反映外資對人民幣匯價的看法。但港股是相對成熟的股市，香港金融市場也有很多機制對沖人民幣匯價風險。短線而言，恒指或試9月低位即20300至20500點之間的支持。投資者可留意本周美聯儲加息後，美元走向是否有助舒緩人民幣的貶值預期，尤其要注意 ADR 與美股的相關性是否恢復以前的狀態，以確定會否出現年底反彈。
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