正當中國股市亢奮之際，剛剛結束的中央經濟工作會議提出「強化風險防控」，可謂恰逢其時。
這次於12月9日至11日召開的會議認為，「伴隨着經濟增速下調，各類隱性風險逐步顯性化，風險總體可控，但化解以高槓桿和泡沫化為主要特徵的各類風險將持續一段時間，必須標本兼治、對症下藥，建立健全化解各類風險的體制機制」；會議並且提出，要高度關注風險發生發展趨勢，按照嚴控增量、區別對待、分類施策、逐步化解的原則，有序加以化解。
應當防範股市「瘋牛病」
無疑，對於決策層而言，防範系統性金融風險已成未來經濟發展的底線，而防範股市「瘋牛病」正是題中應有之義。
過往數月，中國股市迎來2009年以來久違的牛市，不僅漲幅驚人，成交額亦達天量。這是資本市場發展的重大機遇。股市長久低迷，不利於中國經濟，其為企業融資、提升公司治理水平等多項功能無從發揮，「間接融資強、直接融資弱」的金融格局也遲遲不能糾正。然而，牛市應是一個有效市場對未來經濟預期的真實反映。目前，本土機構重倉中小盤「成長股」，其市盈率已然偏高；煤炭、鋼鐵、有色等板塊亦被翻炒，被市場人士譏為「群魔亂舞」。投資者行為愈來愈帶有明顯的非理性特徵。
對於本輪行情發動的基礎，評論者有價值重估說、改革效應預期說，甚至有中美爭奪流動性說，不一而足；一種並不陌生的極端說法是，中國股市很特殊，不需要基本面作支撐；而最似是而非的說法，則是所謂政府市值管理說。面對如此駁雜的現象及混亂的認知，我們難以認同中國股市此次可自動進入「鑽石十年」的簡單判斷，並堅持認為，股市要迎來健康的發展，必須以卓有成效的改革為前提。
警惕股市非理性泡沫化
從目前觀察看，本輪牛市依賴資金撬動的特徵十分明顯：從融資融券業務，到券商開展的收益互換，再到信託機構中的各類資金，直至規模龐大的銀行理財資金，伴隨着降息等趨向適度寬鬆的貨幣政策，巨量資金快速進入市場。雖然目前中國股市的槓桿率並不高，但資金湧入股市增速之快、風險應對預案之不完善，仍令人擔憂。無論下一步股市行情如何發展，仍應高度警惕股市非理性泡沫化，不能有絲毫鬆懈。
進一步說，當前資金大規模流向股市，具有深層原因。前幾年，政府投資擴張過快，佔用大量資金，而政府項目對於市場的利率不敏感，房地產市場的繁榮等因素，導致市場的利率居高不下。今年以來，房地產投資下滑，政府投資得到控制，無風險收益率開始下行。但是，如果未來經濟數據低於預期，企業盈利仍不見底，當下的牛市終會成無本之末。
還應當看到，今年末的 A 股牛市與以往相比，市場環境已然發生顯著變化。一方面，專業投資者有了更便捷和高效的槓桿工具。一旦行情到來，資金迅速加槓桿入市；一有風吹草動，就會爭相離場。這會加大市場的波動乃至釀成股災。12月9日滬指大跌逾5%，原因即在於前一日，中證登公司提高了城投債回購質押門檻。本輪行情基礎之脆弱由此可見一斑。另一方面，從本質上看，中國股市散戶特徵並沒有改變。一旦形成斷崖式股災，其負效應很可能溢出投資者群體，對社會安定形成衝擊。
改革紅利為真正支撐
中國股市走牛的真正支撐，當然在於投資者對改革紅利的預期。自中共十八屆三中全會以來，改革全面深化，利率市場化、人民幣國際化、資本項目自由化等金融領域的改革都已經提速，與資本市場息息相關的國有企業混合所有制改革、土地制度改革也走上前台。不過，深水區的改革推進很難一馬平川，過去一年來的實踐表明，除工商登記便利化、營改增等改革已見成效，許多重大改革才僅僅破題。這與改革本身的複雜性相關，也顯示既得利益者的阻力不容小視。從這個意義上看，改革仍須全力推進，而改革紅利的積累和釋放終究需要時日。
其實，在 A 股市場就有大量改革「欠賬」，直接影響市場預期。例如最引人注目的註冊制改革，以及關乎市場優勝劣汰功能能否真正實現的退市制，都屬中央深改小組所稱「起標誌性、關聯性作用的改革舉措」。這些改革將動而不動，不僅直接影響市場效率，而且給投資者帶來極大的不確定性。多位分析人士提出，如果數年前新股發行市場初步形成的約束機制能夠延續，如果2012年底沒有停發新股，如果2000年建立的上市公司退市機制能夠堅持到今天，如今的市場環境會好很多，改革難度則會小很多。歷史無法「如果」，不過此種批評可稱諍言。
往事難諫，來者可追。近來，中國證監會有關負責人透露，證監會已按照國務院的要求，加快註冊制改革推進，明年將公開徵求意見，討論取消股票發行的持續盈利條件，降低小微企業和創新型企業的上市門檻；繼續推動創業板改革，拓寬創業板的覆蓋面，並公布新三板的市場交易方式和融資方式。這已成為監管層的改革承諾清單，當全力兌現。2015年《證券法》修訂有望落定，更是落實資本市場制度之基的難得機遇。資本市場自身的改革，終須體現「讓市場在資源配置中起決定性作用」的改革原則。
暴漲暴跌的「瘋牛」股市，顯然有損改革環境。監管者不宜調控股指，但在戮力改革的同時適時預警，當是職責所在。中國股市需要的是「改革牛」。
