資本市場整體改革比衝關MSCI更重要

 

 

不可否認，A 股市場確實是不可忽視的重要投資場所，全球投資者早已通過多種渠道投資中國。「正規軍」通過 QFII 和 RQFII 直接進入 A 股市場，不過，規模及資金進出均受到一定限制；對衝基金則通過各大投行及指數公司開發的形形色色的衍生產品，在境外市場對 A 股做趨勢投資；甚至有投資者簡單以在美國上市的阿里巴巴作為標的。顯然，作為全球投資組合經理採用最多的基準指數，MSCI 指數對 A 股有着強烈需求。

 

在供給側，中國對 A 股納入 MSCI 也十分執着，幾度衝擊。近年，每年的6月都成為衝關月。MSCI 投票前，證監會都會組織人員跑遍全球，在著名投資機構舉行路演，推介 A 股市場。如此重視，無非希望引入境外長期資金配置 A 股，借助外力推動 A 股市場的開放與改革。

 

應該說，中國付出了真誠的努力，對重要投資者提出的問題，監管層多方協調，想方設法解決。例如，在 MSCI 公司今年4月的投資者問詢中，國際投資者對中國上市公司廣泛存在的隨意停復牌現象反應強烈。5月，滬深交易所便分別出台了指引細則，規範相關行為。不過，國際投資者的關切顯然並未全部得到滿意回應，如在海外設立 A 股相關的衍生產品是否需要滬深交易所批准。去年提出的資本流動性問題也難說徹底得到解決。

 

總體來看，中國方面的思路和策略功利色彩過濃。結果，老問題解決未盡，新問題已然出現，「臨時抱佛腳」之勢明顯。 MSCI 的投資者提出的問題並非拍腦袋而來，更非為難中國。作為成熟理智的長期投資機構，他們需要的是 A 股市場長期健康發展，市場制度穩定完善，絕非指數只漲不跌。因此，中國資本市場改革需要整體構思。

 

 

多年來，監管層制定了多個改革方案，推動建設完善的多層次資本市場，然而，從制度建設來看，一直側重解決短期問題，各種政策的出台與調整也未瞄準長遠，往往意在衝擊短期目標。

 

一年前發生的股災，充分暴露了這種監管思路的弊病。當時，為了穩住股指，數萬億救市資金投入市場，券商也被迫組團入場。事後看，當時股市並未到引發系統性金融風險的地步，一年來指數也並未止跌。換言之，大力救市既無必要，效果也欠佳，且救市本身引發的「次生災害」至今未絕。倘若監管部門仍然以調控指數作為首要政策目標，中國股市就斷難走出「政策市」怪圈，政策的反復與矛盾也會不斷出現。市場上不同的利益主體以正當或不正當的方式表達其訴求，還會導致「監管俘獲」。

 

在監管部門負責人調整後，市場寄予厚望。我們希望其工作着力點轉為不斷完善市場機制，樹立投資者的長期信心。尤其要充分考慮市場基礎與投資者結構，建立整體監管框架，吸取既往教訓，再不能在短期波動中方寸大亂、舉措失據，甚至為一時行情企穩而使得改革中斷甚至倒退。

 

 

整體改革的諸多課題其實早已提出。在此次股災一周年的反思中，有識之士紛紛建言，除了做好「災後重建」工作，還須推進統籌監管、功能監管改革，大力培育機構投資者，積極推動資本市場分層發展，完善資本市場交易機制，在風險可控前提下支持金融創新，特別是要加強信息披露和投資者保護，依法打擊操縱股價行為；建立健全證券投資領域的公益訴訟制度，拓展投資者受侵害權益的救濟渠道。這些都是股災中證券市場暴露出的軟肋。此外，對於至關重要的發行註冊制改革，監管當局出於現實考慮已經推遲，但是，改革方向應堅定不移。扎實推進改革，無疑會直接或間接地推動 MSCI 接納 A 股。

 

近來，監管層出台了一系列監管政策以圖糾偏，包括暫停中概股回歸、收緊跨界並購重組、調整私募基金掛牌政策。許多市場人士出於短期考量，對此反響激烈，負面評價紛至，其實，從長遠看，這些政策有利於堅持公平原則，保護市場上超過80%中小投資者利益，監管層不應因謗生疑。不過，這些政策畢竟無法替代整體性改革。

 

中國需要一個健康的資本市場，以發揮其為企業融資、提升公司治理水平等多重功能，核心是提高資源配置效率。它需要悉心呵護，而非縱容；它更需根本性改革，而非因循。股市的未來系於整體性改革。做好這些功課，A 股進入 MSCI 才會水到渠成。沒有 A 股的國際指數誠然是不完整的，但是，國際指數需要的是一個健康的 A 股市場。

 

原刊於《財新網》，獲授權發表。