相比外圍，內地A股市況更是摸不着頭腦及叫人費解。官方不斷說，經濟形勢大好，改革紅利實現；另一方面，股市卻繼續尋底，官媒就空群而出，每日都刊發評論，雖再沒有豪情壯語指大牛市可期，但日日大派定心丸，日日呼籲投資者認清形勢，要有信心，切忌恐慌。可是，愈多加油打氣言論，股市卻仍在日日洩氣。在沒有實際原因下出現的跌市，最為可怕，這是內地股市存在的問題，市場很自然會問：到底出了什麼亂事、有什麼大事發生？打槓桿成為解釋跌市原因，唯曾幾何時，不是很久之前，去槓桿成為支撐市場向上、內銀估值提升重大理由，為何突然變臉？
信貸分配不平衡
市場常說內地資金緊張，但執筆時用市場利率作衡量，資金談不上緊，上海隔夜同業拆息三厘不夠，較早年春節假期前高水平，完全是兩回事。內銀流動性其實充裕，但分配不均是鐵一般事實，造成信貸分配出現極不平衡格局。這困局並非近年發生，正因如此，銀行表外業務及影子銀行因而冒起，透過民間資金及循官方途徑獲取信貸，再藉槓桿，製造乘數效應，變成支撐經濟、投資及投機活動大水喉。
高盛計算過，經理財產品、基金管理產品、信託及券商資產管理業務所投放的信貸相關產品規模，實際達逾60萬億元。這個金額，大致界定為影子銀行或表外業務重要一環，現在被棒打，無形中造成經濟、企業活動、投資及投機市場有相當等值資金缺口。試想如由銀行正規貸款去補充這空洞，即使每月新增貸款2萬億元，也要30個月才湊夠，這樣銀行新增貸款每月就可需要3萬億至4萬億元，對銀行不是好事。其他直接融資渠道，基於怕股市跌、怕債市爆、總之什麼也有掣肘，注定減槓桿時間愈拖愈長。
內地債務佔GDP比重達約280%，基於去年名義增長逾11%，債務佔比上升幅度有所減慢。以此作為去槓桿成效指標的話，經濟需要不斷推高，但到頭來只會是零和遊戲，事關信貸增長會一併上升。過去兩年，央企、地方政府減債，居民成為推動經濟的接力，搞熱了樓市，刺激經濟，卻令家庭債務累積逾46萬億元，過去兩年每年按年升兩成。今日內地又提到居民去槓桿，槓桿責任又由哪個環節去承擔？保增長及去槓桿，從來都存在矛盾，相信要待中國放棄一系列經濟表現硬指標，才會令政策有更大彈性。
原刊於《am730》，本社獲作者授權轉載。
