馬國川：在香港，是否允許利用延伸工具改變權益，是否允許質押呢？
梁定邦：香港也有質押，也可以利用延伸工具改變權益，但是必須公告。香港與其他市場的證券法有很詳細的規範。去年為什麼出大事？就是除了那些大型國有企業，有很多民營上市公司的大股東將公司股票質押給銀行），從銀行借一大筆錢炒股票或地產。股票突然暴跌的時候，銀行要求追加抵押品，否則強行平倉。那麼多公司突然停牌，主要是這些公司的大股東受不了！因為質押的權益變化沒有公開，故此監管機構不知道如果股票價格出現巨大變化，銀行的股權信貸可引起大量的上市公司要求停牌。因為證券法沒有嚴格的權益披露要求而且《KYC》程序不全，所中國沒有真正的證券實名制。
馬國川：《證券法》、《證券公司監督管理條例》都規定，實行證券賬戶實名制。
梁定邦：但是這種所謂實名制，其實是空實名制，一些人可以借別人的身份證開戶。以前有「麻袋戶」，有人帶着一大麻袋身份證去開戶。儘管有點誇張，但是市場裏確實存在大量開戶人與資金無關的「人頭戶」。為什麼「人頭戶」能夠存在？因為證券登記公司和證券公司也是分開的，不銜接。
證券公司真正做得好，必須了解賬戶的實際控制人和交易的實際收益人，還要求對客戶的身份、常住地址或企業所從事的業務進行充分的了解，並采取相應的措施。
馬國川：這就是目前國際上的 KYC 政策（Know Your Client），即充分了解你的客戶。
梁定邦：KYC 政策和對政治敏感人物賬戶的強化審查，是反洗錢用於預防腐敗的制度基礎，中國未來也應該實行 KYC 政策。
證券業存在的第三大問題，就是股票權益申報制度不健全。在國際上，證券法對權益的定義很廣泛，要監管各方面的權益改變，權益申報制度非常嚴格，包括公司盈利信息必須盡快公告。如果公司不及時公告權益改變和內部信息，就是刑事犯罪。可是現在大陸的法律沒有這方面規定，這也是一個很大的漏洞。
馬國川：由於沒有真正的證券實名制，股票權益申報制度不健全，很容易導致系統性風險。而監管部門對信息掌握不充分，出了事卻不知道禍起何處。
梁定邦：是啊，這些都是基礎性的問題。現在真要做的話，需要刑法支持。監管部門必須嚴格要求公司進行公告，廣泛收集基礎資料，一旦出事，才知道為什麼會出事。
香港2003年的《證券期貨法律》把股票權益申報制度規定得非常詳盡，而且執行非常嚴格，如果不申報就是刑事犯罪。因此就避免了系統性風險。
馬國川：目前中國立法機構正在修改《證券法》，如果進展順利，今年有可能完成三審並通過。您提到的這些問題涉及到了嗎？
梁定邦：我尚未看到公開諮詢草案。從我看到的證券法修改稿的一些初稿來看，剛才說的這些問題都沒有觸及。
「需要跨市場信息的認識和分析」
馬國川：現在回頭看2015年的股災，是不是已經出現了某些苗頭，應該引起監管部門的警惕？
梁定邦：去年4、5月份，股市已經到了5,000點。2014年公司年報都出來了，利潤都沒有比去年進步，可是股市漲了130%還多，顯然是異常情況。中國有一幫人還是很精明的，2、3月份已經開始看空，期貨市場開始活躍。這些信息表明，股市危機正在醞釀。
馬國川：在股災發生之前，也是股市最熱的時候，中國證監會官員鼓吹「改革牛」、「市場不差錢」。很多人批評說，這種做法很不恰當。
梁定邦：做官的人喜歡大家一起高興。這是一種普遍的行為，台灣地區以前就有類似做法。中國內地證券市場是非常不成熟的，信息不能充分流通，很多內部信息也不能及時公開。老百姓就認為，某些人手上的「內部信息」有含金量，監管機構的信息含金量更高，很容易輕信。所以，政府部門的股市評論是有引導性的，監管機構不應該對股市發表評論。這是要吸取的教訓。
馬國川：許多股民相信「內幕消息」，一些消息也確實並非空穴來風。
梁定邦：「內幕消息」往往和腐敗有關。腐敗產生的根源，就是制度不健全，有權力，掌握內幕信息的人可以尋租。如果法律健全，信息公開，有媒體監督，是很難尋租的。
大陸炒股換手很快，這也是不健康的現象。在世界各國，大概中國的換手率最高，為什麼呢？就是對市場的長期信心不足。人們不是投資，而是投機。
馬國川：去年6月中旬，股市開始掉頭向下，並引發融資崩盤，終於釀成股災。就像您前面分析的那樣，這次股災和證券法的缺陷、中國證券業的先天不足有很大關係。
梁定邦：對。有先天不足的問題，也有其他因素，雖然不是最大原因。例如，去年股災期間，除了銀行體系的質押，銀行之外的協議質押還有很多，包括很多 P2P 平台、個人貸款、銀行的代理貸款，等等，都是銀行資產負債表之外的東西，屬於監管的盲點。
證券市場是很複雜的，由於存在很多「人頭戶」，有很多質押，槓桿又很高，公告制度不完善，預警制度也沒有形成。所以一旦股市出問題，證監會、人民銀行和銀監會都不清楚原因何在，決策層也不知道到底發生了什麼。股災的一大教訓就是，需要跨市場信息的認識和分析。知道是什麼問題，才可能找到解決之道。
馬國川：實際上證監會、人民銀行和銀監會這幾家機構有點像盲人摸象，誰也描繪不出整個市場真實的形象。據說當初救市的時候，有些部門就有不同意見。
梁定邦：大家都不知道整體情況。在有些部委官員看來，救市是違背市場的做法，肯定極力反對。的情況要綜合判斷，銀行的金流是怎麼調動的，期貨市場是怎麼運行的，現貨市場怎麼走的，三方面合起來才能夠了解問題。可是，三方面是分開的，互相隔閡。
為什麼要救市呢？因為 A 股連續千股跌停，有好多人到基金管理公司要贖回。這是一個以前沒有見過的情況，老百姓已經沒有信心了，將來怎麼辦？從彼時的情景來說，沒有很多的選擇，因為事情本身有太多盲點。要掌握市場規律，就要掌握市場信息，可是大量信息都不清楚。
「假如證監會來諮詢我」
馬國川：在您看來，去年股災之前，中國證券市場在那麼混亂的情況下，確實到了不得不救市的程度？
梁定邦：證監會的選擇餘地不多，因為缺乏系統性的信息，很難作出正確判斷。近千家公司停牌，處理不好，會發生「群體性事件」。我理解證監會的做法，但是不一定做得最好。
馬國川：救市的時候，證監會有沒有通過什麼渠道來諮詢您？
梁定邦：沒有，他們很緊張，已經如火如荼了。但是，11月份證監會國際諮詢委員會開會時談過這個事。救市之後，國際貨幣基金打電話給周小川，問他怎麼一回事。
馬國川：假如決定救市之前，中國證監會來諮詢您，您會給他們什麼建議？
梁定邦：假如證監會來諮詢我，我會建議，不要那麼快做救市決策，先看清楚情況再說。如果沒有時間，就買回來一些時間。就像面對危重病人，急救室首先要把病人的狀況穩定下來，買點時間，然後再看用什麼方法來治。凡是有多年急救經驗的醫生，都是這麼做的。
比如，為什麼市場掉得那麼快？就是因為槓桿已經高了，證監會讓證券公司強行平倉，以此來減槓桿。但是倉促減槓桿，就把股市推下去了。所以，信息掌握得不好的情況下，首先馬上在期貨市場加保證金以減低風險，停止沽空，證券公司及銀行暫時不能強行平倉，這樣就可以給證監會留出一定的空間和時間，馬上整理信息，研究市場到底發生什麼。
馬國川：如果證監會多聽聽一些專業人士的意見，股災應對可能會好一點。
梁定邦：在那時，中國股市是不是到了除了救市別無他法的地步？我不在場，也不清楚。讓我來評價，是不很公道的。但是泛泛來說，應該盡量想辦法買一點時間，搞清楚情況之後，再走下一步。
面對股市震蕩，救市決定做得很快，這也反映了決策上的問題。有些外國人批評中國非常官僚，決策很慢。其實，有時決策非常快，可能太快了，缺乏時間對問題進行評估。
「讓證監會成為真正獨立的監管機構」
馬國川：股災發生以後，就有人提出，應該把幾個監管部門都合併起來。
梁定邦：合併機構為時過早。還是應該先把一些基礎性的東西做起來，而不是忙於合併機構。就像練武功，基本功練不好，穿什麼服裝沒有意義。讓證監會成為真正獨立的監管機構，包括它應該擁有的各種權力。
馬國川：中國經濟正處於轉型期，在經濟下行的壓力下，一些人士希望通過證券市場提振經濟表現，所以證券市場被賦予了為經濟服務的任務。這是股災的一個不容忽視的背景。
梁定邦：這也是個大問題。證券市場怎麼為實體經濟服務？一定要把原來的病治好。監管機構應該相對獨立，要用客觀的準則來執法。讓監管機構既要監管，又要承擔經濟任務，肯定搞不好，顧此失彼。其實，現在發展中國家的同類機構都有類似問題，只有那些非常成熟、比較開放的市場，才有獨立的監管機構，尤其事獨立司法審判。
英國18世紀的一位著名大法官說，不管天會塌下來，法官的職責就是維持正義（他引用的是拉丁文一句格言- Fiat Justitia Ruat Caelum）。這位大法官在普通法系被視為獨立司法的典範。把這句話移植到發展中市場，能不能實現是個問題。我相信我們還需要一段時間，因為正義標準需要時間形成，發展中國家往往還沒有形成大家都公認的公義正義標準，所以我們首先要形成我們社會能接受與執行的規範這套規範的內容我們可以借鑒世界現行的最佳標準。
馬國川：對中國來說，至少應該是向這個方向發展。
梁定邦：當然，每一個國家都會向這個方向發展。中國肯定會朝這個方向走，但是不會一下達到。各個發展中國家形成一套制度都有一個過程，形成一個「公議的準則」需要時間。什麼是「公議的準則」？就是大家公認這個東西是對的。
中國證券市場的基礎信息問題，包括實名制、信息公開、權益改變公開等，都必須完善。證監會要擁有充分的調查權力和執法權，並且得到刑法的支持。另外，監管機構應該可以進行民事訴訟。還有其他的系統性問題，例如，現在流行的互聯網金融和很多投資產品，包括私募基金、P2P 等，都應該納入監管，不能存在監管的盲點。這樣，中國的證券市場才可能健康發展。
馬國川：重要的還是真正把制度建立起來，另外證監會也需要更多的貼近市場的人才。
梁定邦：跟其他機構比，證監會有直接市場經驗的人還是少一些。在歐美國家的證監會，都是有很資深的專業人士。美國證券會各崗位負責人都是做過證券公司、律師，真正在市場打過滾的人，有豐富的經驗。
無論怎樣，我覺得中國的證券市場還是很有前途的，因為中國經濟發展非常有前景，中國在世界上的舞台會愈來愈顯著。中國必須有跟別人打交道，不能獨行獨斷，也不能獨善其身。中國要和世界接軌，有很多東西大家都會交換，包括監管理念等方面，大家要有共同語言。中國絕對沒有回頭路，雖然和世界接軌暫時還有一些困難，但前途是光明的。
原刊於《財經》2016年第15期，獲作者授權發表。
（封面圖片：灼見名家圖片）
