私募股權的投資回報，近年由於得到學界和業界的合作，加上數據收集上得到機構的支持，至少在美國這個最大的市場上，回報的計算現在有了較統一口徑，尤其是「公開市場等值法」（PME）的使用，令私募的投資者，可以獲得直觀上與「大市比較」這種有參照點的回報率。
三線定贏輸
附圖有3條曲線，上半部兩條線（參考左側縱軸），分別代表併購或買斷基金，以及風險投資基金按發起年份劃分的PME。例如1987年年份的併購基金的平均PME為1.31，這意味着在該年份發起的基金整個生命周期內，它將以31%的優勢擊敗標準普爾500指數；對該基金進行100美元的投資，將比對標準普爾500指數的投資多出31美元。然而，同一年份（1987年）如向風險投資基金投資，平均的PME僅為0.91，對風險投資基金的100美元投資將比對標準普爾500指數的投資回報少9美元。
下半部是讓併購除以風投基金而得的一個百分比曲線，數字如果是1，表明併購的PME和風險投資的是相同的；如高於1，就表明平均而言併購的PME戰勝了風險資本的，如此類推。到期末的2015年，併購對風投的PME折扣為0.95，表明風投的PME比併購佔優，跑贏大概5%；可是，如計32年來總和的話，併購就較為優勝，其總和高出風投約25%。
年份的考驗
因為是按發行年份，而私募合夥企業有效期一般為8至10年，基金經理還可以根據情況延長1至3年，因此，我們通常不會顯示「去年」的資料。如在2022年的話，一般人會以為2021是最新最有用的數據，但因為年期短的基金往往深陷「J」曲線，因此年期短的基金的早年業績有誤導性。
所以，以這組2022年3月的數據看，我們看到2015年年份的風投的PME為很亮的的1.3倍，而買斷也有不錯的1.09倍。即是謂，基金在2015年發起，16年至18年投資，19年開始有退出，21年起步入艱難期；可以説2014至15年年份的私募基金，享受了QE盛宴下遍地獨角獸的最後一道菜。之後的日子，不管募集、投資還是退出，基金都有一定的挑戰。
與年份酒不一樣，私募的年份和業績，事後只可羡慕或惋惜。
原刊於《明報》，本社獲作者授權轉載。
